我们自己制造的魔鬼

缘远 2012-01-29 2赞

“有人说，是我引发了20世纪晚期两次重大的金融危机——1987年的股市大崩盘，以及11年后美国长期资本管理公司对冲基金大崩溃。其实，这种说法不完全正确，我只是与这两次危机密切相关。如果说华尔街是一座经济发电站，那么我绝对是其中的操控者之一。”
作者自麻省理工学院毕业之后，一直在学术界安身立命，1984年跃入金融创新的大潮，先后就职于摩根士丹利、所罗门兄弟、所罗门美邦、花旗集团、摩尔资本管理公司和齐夫兄弟投资公司，负责风险管理和投资组合管理。这样一个金融业“内部人”的反思自然弥足珍贵。从亚洲金融危机到美国次货危机，人们已经吃够了“金融魔鬼”兴风作浪的苦头，也一直想方设法将它收入瓶中。然而，随着金融深化的推陈出新，这个“魔鬼”的神秘莫测早已超出外行人的理解，即使是监管部门也已经无处下手，甚至连它的行踪脾性、弱点命门都没有找到。也许，解铃还须系铃人，金融从业者的讲述有助于我们廓清迷雾，认清“金融魔鬼”的真相。
金融创新由“规避风险”和“追逐利润”两个轮子驱动。为了规避风险，期货期权、风险套利、对冲资金等衍生品应运而生，金融的杠杆开始越拉越长，这又是一场你追我赶的比赛，金融交易员们只有持续不断地设计出新的产品，才能在千军万马中拼杀出来，获得暂时的“超额利润”，一旦其他对手都迎头跟上，他只能想方设法用变出新的花样。在这样千帆竞渡的金融大战中，数学模型、超级计算机方程甚至诺贝尔数学家等“新式武器”都被引入进来，金融系统变得日趋复杂，就像一架内部齿轮几何倍增的机器，渐渐脱离人们的控制，任何一部分的微小故障都可能令其停转，引发“蝴蝶效应”，这就是作者所一再强调的“复杂性”和“紧耦合性”，在任何复杂系统中都潜藏这两个“魔鬼”，会出其不意地闯下参天大祸，切尔诺贝利核泄漏和挑战者号爆炸事件中就闪现着它们两个的身影。
面对金融危机通行的举措是加强监管，然而在作者看来此举无异于抱薪救火、扬汤止沸。因为，外部监管恰恰加剧了金融系统的复杂性，为了应对监管，从业者不得不另辟蹊径，通过更难以捉摸的创新来加以规避。“金融魔鬼”仿佛练就了“吸星大法”，金融监管的力量只会被它吸收，令其杀伤力大增。然而，作者却并没有指出一条替代方案，只是呼吁人们放慢金融创新的脚步，破除对“技术、模型”的迷信，让整个行业走上靠“经验”互相竞争的良性轨道。然而，放出“金融魔鬼”容易，想把它再收回去就可没难么简单，在金融巨头几度辗转、见惯了行业倾轧的作者恐怕最心知肚明了。

从风险管理的角度评述投资世界关于危机的一些经验

ml2068 2012-06-25 4赞

Richard Bookstaber 学者出身，后来搞交易，后来又搞风险管理，从摩根士丹利，到所罗门参与LTCM的危机管理，先后经历了1987年的崩盘，亚洲金融风暴以及LTCM的危机，他的30年的金融生涯正是危机不断，创新不断的金融大爆发时期，他写的这本书给我们提供了大量很有价值的观点与看法。

1、对冲基金为市场提供了流动性，理应获得报酬。

2、重大危机是耦合连环的错误所导致的，一环扣一环，结果看似永远无法避免。

3、对冲基金就是市场一切投资行为的归集，所以难以定义什么是对冲基金。

4、James Diamod被花旗炒鱿鱼才到摩根大通的,他所经历的危机，最终还是在他掌管的企业下重现（最近的伦敦鲸事件）。

5、美国投行搞来搞去，对冲基金搞来搞去，就是那一小圈子熟人。

6、风光20多年的老虎基金最终都是断送在科网泡沫冲击之中，他们个人积累了大量的财富，但所托付的投资在科网热当中还是损失相当惨重。所谓十年英名还是一朝丧.

7、风险不是你所知道的危险，风险就是你所未知的东西。

以上为一点摘录而已。

魔鬼是如何制造出来的

文景杂志 2009-05-20 11赞

　　陈彩虹/文（原载《文景》2009年第五期）
　　
　　
　　给读者一点提醒
　　
　　理查德·布克斯塔伯博士的《我们自己制造的魔鬼——市场、对冲基金及金融创新的危险性》，不是一本好读的书。对于专业人士来说，它没有学术论著那样富于思想性和逻辑严密性，读它需要时间去寻找作者的核心观点和证明路径；对于一般读者而言，它又不够通俗或富于故事性，坦率说，要读懂它都不是件很容易的事情。封底那位哥伦比亚大学金融工程中心教授说此书“就像一部引人入胜的小说”，我觉得完全是溢美之词，不符合事实。当然，为了书的销路说这样的话，也没有人会去追究。　　
　　
　　就作者的意图来分析，他显然是想写给一般读者的，告诉大家他所从事的对冲基金的运作，以及市场上的种种金融创新，不过是在制造自我毁灭的魔鬼而已。就在本书面世三个月后，魔鬼露出了狰狞的面目，美国爆发了人类历史上最严重、影响深远的金融危机。有些遗憾，一般读者很可能由于书中大量的新创词汇，还有很难理解的对冲基金的运作，不会对此有多大阅读兴趣。或许，他们会看看书名、目录和专家的推荐语后，产生某种兴趣购买此书，但真不一定读得下去。
　　
　　作者是位专业人士，熟悉对冲基金和相关种种金融创新，由他来揭示这个领域中运作的奥秘和本质，实在是合适不过的。然而，对冲基金的运作就已经很复杂了，加上那些作者都无法界定范围，或是根本不知道定义的金融创新产品和制度，我敢说，没有人能够将这样复杂的领域轻松地简约化后，用语言叙述得清清楚楚，更谈不到通俗化或是故事化成一般的读物向公众提供。这书的不好读，不是作者写得如何的糟，而是这个内容实在是难写——局外人根本不懂写不了，局内人由于其复杂性又无法达到较高的通俗化程度。说句无可奈何的话，摆在我们面前的这本书，已经是此类书中最为通俗好读的了。
　　
　　因此，如果你是一位非专业人士，很想了解这个领域里的秘密所在，此书就是时下最好的一份读物。要提醒读者的是，若仅仅是出于一般了解和理解的需要，我觉得，只要有些金融常识，认真地选读导言、第七章、第十章和结语即可，并不一定要读完全书。其他章节大多是故事，在我看来，它们对于主题并非十分地紧要，有充裕时间者读读当然也会有益处，不过它们真算不得是好读的故事。
　　
　　复杂金融市场背后并不复杂的逻辑
　　
　　在书中，作者对过去几十年全球发生的金融危机有一个基本的判断。他认定，“所有的不幸都可以在金融市场本身的复杂结构中找到根源”。那么，人们为什么要制造出金融市场的复杂结构？复杂的金融市场带给世界的究竟是什么东西，从而最后一定会造成金融灾难甚至于经济灾难而成为魔鬼？对于这些问题，作者有一个并不复杂的逻辑，抓住了这个逻辑，我们就容易明了这个复杂得很的金融市场的主线条。
　　
　　作者引用了马克思的说法，指出在资本主义市场经济里复杂的金融创新是为了“维持利润”。换言之，是牟取利润的欲望，驱动着人们将市场的扩展，由一般的商品劳务市场和传统的金融市场，走向日益复杂的现代金融市场，或称为“金融衍生产品”市场；市场的区域则从一个国家延展到整个世界。由于作者是熟知金融市场的行家，他清楚，金融市场中最主要的活动者，就是交易员。他发现，交易员们几乎时时刻刻都在进行“金融创新”，以便从市场里攫取更多的利润。在交易员看来，只有用越来越复杂的金融创新，才能够保证快速到手的利润。如此一来，金融市场里进行交易的产品，就在日复一日的创新之中，扩展着品种、范围、规模和复杂程度；相应地，交易的制度或规则也就越来越复杂。结果是，专业人士自己也不知道，那些创新出来的金融产品该如何命名，最后只好用一个无法界定清楚边界的“金融衍生产品”，来描述那些远离实物商品，以一般的银行存款、贷款类金融产品为基础，靠数学模型设计出来进行市场买和卖的“创新金融产品”。
　　
　　世界上绝大多数经济学流派认为，纯粹的市场交易，从整体上看，是不可能产生利润的。部分交易员通过金融创新在金融市场上攫取更多的利润，一定有另外一些交易员相对应地出现了更大的亏损，纯粹的市场交易只是一场“零和游戏”。这正如一桌麻将牌之赌，赢者的钱与输者的钱是相同的一样，输赢抵消后的两者之和就是零。正是这样的纯粹市场交易特性，不论金融创新如何地复杂，它不可能在市场里创造出任何的利润来。因此，零和交易的本质揭示，给予金融市场上的金融创新注入了一味清醒剂——所有的金融创新不过是对金融市场里的财富进行再分配，一些市场参与者获得收益的同时，另外一些市场参与者则损失了财富，市场里用于交易的财富总量不变。
　　
　　在这样纯粹的市场交易中，对冲基金以其特殊的创新方式，带来了部分交易员在部分时间内攫取巨额收益的可能和真实结果。不幸的是，布克斯塔伯先生真实地看到了另外的结果，“如果对冲基金能够榨取非比寻常的高回报，那么，就一定有其他人付出相仿的金额作为代价”。按照布克斯塔伯先生的理解，“对冲基金”相比于其他基金或投资资金形式，并没有什么特别之处，它只是一种用于投资的资金集合制度形式，可以进行各种各样的投资选择，甚至于可以说，世界上根本不存在什么可以称之为“对冲基金”的特殊投资基金。之所以有这样的称谓，在于这种投资基金初始设计时，是以平衡风险为理念的，“对冲”具有同时买进、卖出的反向安排，以达到买进出现亏损时，卖出获利来平衡风险；相反则反是。然而，既然是投资，对冲基金就绝对不会只是平衡风险，而是要在平衡风险的基础上，获得更高的回报。在暴利目的的驱动下，对冲基金的投资策略在某种角度看就是去冒险了，它将纯粹市场交易中的“零和交易”演化到了极致：交易的整体结果还是零，却有人赢得惊天动地，有人输得一贫如洗。
　　
　　现在的问题是，对冲基金加入交易后带来的财富极端性再分配，为什么会造成整个市场的危机和灾难？
　　
　　最直接的回答是，它造成了市场交易的中止或停顿，让市场价格出现混乱。这正如上面谈到的麻将牌之赌，当一人极端性地赢完了所有其他三人的赌资后，麻将游戏就无法继续下去了。这时，不论是赢者还是输者，都不知道如何下注，下多大的注了。在市场里，当对冲基金造成了极端性的收益和亏损者之后，交易者便大为减少，交易出现清淡，甚至于中止或停顿，这便是市场的危机了。而且，交易的急剧减少，市场的价格便反映不出供求之间的关系，金融产品的价格通常会出现巨大的下降或混乱，持有大量金融产品者或赚有大量收益的交易者，都会由于市场价格的变化，出现手中产品或收益的贬值，危机就由此转化为整个市场交易者的灾难了。
　　
　　事情还有更加复杂的一面。对冲基金和金融创新以其杠杆的方式，即以倍数扩张的方式，只用很小量的实际投资，进行着数倍或数十倍实际投资量的交易，将纯粹市场的规模人为地创造得巨大无比。在这样的格局之下，市场的某些参与者终有承受不起巨额交易损失时候的到来，他们将不得不退出交易，市场便无力支撑越来越大的供求平衡，金融衍生产品的价格将不知道如何反应，导致更多的交易者不但无法获得交易的收益，手中的金融产品也必定出现巨额的“账面损失”，它进一步引致出整个市场的交易者都出现损失，市场的灾难就由这样的杠杆方式，人为真实地扩大了数倍或数十倍，史无前例的危机和灾难就到来了。
　　
　　再用麻将牌之赌来比如说，一个参与者赢完了所有其他三人的实际赌资之后，允许这些已经一无所有的参与者“赊账”，从而虚增了整个麻将游戏中赌资的数量。毫无疑问，赢者赢得越多，允许“赊账”的量越大，虚增的赌资总量也就越大。由于其他参与者最后终将无法承受更多的“赊账”，只要有一人退出麻将游戏，整个游戏就不得不结束。这时，输者由于“赊账”巨大，承受着无法偿还的债务而步入绝境。赢者呢？所有赢到手中的财富也会大大减少，毕竟那些赢得的“赊账”是虚增的，无法最终兑现，整个牌局的悲剧就上演了。
　　
　　更加要命的是，从区域角度看，对冲基金投资和关联的金融创新扩展到了世界范围，加上金融创新中所有交易的环节都日趋复杂，紧密相扣，毫无缝隙，一个小小的交易问题，便会牵动整个世界的剧烈反应。这就解释了，为什么一个并不起眼的金融事件，如这次美国的“次贷危机”，会迅速地扩展到全世界而成为一个世界性的危机和灾难。进一步看，由于经济关系的紧密性，这种发端于金融市场的危机和灾难，很难阻止它向实体经济渗透和发展，近些年的金融危机和灾难，没有不带来实体经济危机和灾难的。
　　
　　上面就是作者给予我们解说复杂金融市场这个“魔鬼”从制造出来，直到扰乱整个世界的逻辑过程：利润驱动复杂的金融市场创新——零和交易下对冲基金的介入，导致市场交易引致出财富的极端性分配：巨富和巨亏——杠杆方式带来虚增市场交易规模，倍数扩张了财富更为极端的分配——市场的停顿或中止，金融市场价格出现下降和混乱——危机和灾难向交易的关联者、关联区域和实体经济迅速蔓延。作者用了两个词来描绘“魔鬼”的特征和活动特点，即“复杂性”和“紧耦合性”，后者是指复杂金融市场下交易关联的直接性和紧密度，它非常容易地从一个交易点影响到整个交易的环节，影响到整个交易的区域，以及关联到一般传统的金融市场和实物及劳务市场。
　　
　　其实，作者还留给了我们一个可以简单推理的结论。这就是，对冲基金介入市场交易和复杂的金融创新，不仅不能够在市场创造出任何的利润，相反，它们要耗费大量的创新成本，讲这个市场是“零和交易”并不真实，用“整体亏损交易”才是准确的。因此，即使纯粹的金融市场可以在相当一段时间内维持运转，它也会由于这种复杂的创新不断出现，累积耗费的成本越来越大而导致市场危机和灾难的到来。在麻将桌上，如果有人用更为复杂的方式来进行操作，这将耗费掉更多的时间、麻将改造和规则增加等成本，若这种耗费是用赌资减少来弥补，那么，终将有赌资不足而中止麻将游戏的时刻到来。一个简单又重大的结论就是，在我们这个世界当下的纯粹金融市场，或称“整体亏损交易”的市场里，危机和灾难总是会要到来的。除非，我们废弃或是彻底改造这个市场。
　　
　　“创新始，毁灭终”的新理性萌芽
　　
　　“创新开始却以毁灭终结”，这是一个悖论：创新的目的是繁荣和发展，结果却走向了它的反面。为什么初始的动机良好而结局是如此地糟糕？是知识不够？是信仰出了问题？还是人性中某些成分的顽固不化导致了惨重的结局？从全书内容来看，作者更多地将原因放在“知识”和“信仰”问题上，认为金融创新的技术大大地远离了市场经验总结，在控制风险方面，远不如市场实践中的经验工具来得可靠；同时，人们过于信仰“创新”了，迷信这样的创新一定会带来更多的利润。那么，又是什么让人们如此地对待知识和信仰呢？作者涉及到了人性之根，即人的逐利本性。不过，作者没有在这方面深谈，字里行间弥漫着的，更多是“知识”和“信仰”方面的判定及结论。
　　
　　基于这样的分析，作者贡献出来的“药方”就是一味猛药：“不创造所有能够想到的金融工具”，“远离危险的创新”，由此来减少金融市场的复杂性，放松交易参与各方的耦合度。这味药，试图从“知识”方面下手，启动人们对于“创新迷信”的质疑和放弃，进而让市场在回归传统的交易中，以经验为据，平衡和控制风险，减少危机发生的基础。应当说，药下得是很有针对性的。
　　
　　然而，人性中难以弱化的对于利益的追逐本性，很容易在某种环境下，转化成极端性的贪婪，历史上发生过的无数次金融危机的痛苦记忆，瞬间就可能被逐利的狂热完全消解，上述药方在这样的狂热面前，实在是虚弱无力的。人们很容易捡回危机时曾经丢弃的工具，甚至于再创造出更为复杂的玩艺，引发更为深刻的危机和灾难。人类的历史让我们深知，逐利人性和贪婪具有恒在的顽固性，在这样人性的自我改造方面，人类根本无法乐观起来。从这个角度说，对于未来世界金融和经济危机的再次爆发，我们是深信不疑的。作者的药方治标不治本。
　　
　　明明知道问题的根源所在却似乎无能为力，这当然是人类的一个悲剧。不过，人类还是在危机带来的毁灭之中，不断地张扬着改造自身的理性，尽力去减少危机的频度和严重程度，这正是人类的希望所在。在某种意义上讲，人类历史就是这样悲剧和希望交织着发展过来的。在这次全球的金融和经济危机中，我们又一次面临了改造贪婪人性的重大使命，作者给予我们在“知识”和“信仰”方面的药方，若可以加入人性改造的某些成分，其效果将大为增加。我觉得，由此书的故事和演论可以引致出“创新始，毁灭终”的新理性，即让整个世界清晰地理解“创新也会带来灾难”的现实生活逻辑，并加以精心的培植或教化，相信能够有效地起到抑制逐利人性特别是贪婪人性的某种作用，从而弱化危机的力量。在这里，“创新始，毁灭终”的新理性有三方面的关系需要明确把握。
　　
　　一是个体（包括单个组织，下同）的逐利与整体市场的毁灭，最后也毁灭个体自身的关系。个体的逐利一开始并不会带来自身的毁灭，而是在大量个体将逐利行为演化到贪婪极致之后，造成整个市场的毁灭，带来几近所有个体的毁灭，即所谓“覆巢之下无完卵”是也。新理性诉诸每个个体逐利的有度性，否则会最终毁灭自己；同时，诉诸社会管理者从个体逐利有度的视角，来管理个体的逐利行为，减少危机的频度或抑制危机的程度。
　　
　　二是创新与掠夺的关系。纯粹金融市场上的创新，由于本质上是“零和交易”或“整体亏损交易”，在某种意义上讲，就是一些个体对于另外一些个体的掠夺行为。创新越是复杂，掠夺也就越是凶狠和迅速，市场的内在矛盾冲突也就越猛烈，整个市场的毁灭也就来得越快。自然，掠夺者也就会在极度的掠夺带来市场的毁灭中，丧失自我生存和发展的空间。新理性诉诸反掠夺的行径，至少反那种竭泽而渔的掠夺行径，具体说，反对极端性的“金融创新”。
　　
　　三是创新领域与创造新财富的关系。新理性肯定“只有在生产领域里的创新才真正创造新财富”的理论认识，认定纯粹市场领域里的创新并不创造新的财富，而只是实现对财富的再分配。因此，在新理性的视野里，纯粹市场上的创新，只有当其表现在对财富的再分配更为合理时，才具有价值。从另一角度讲就是，将市场上的创新视为整个社会新财富增加的途径，并大大加以实践，将必定带来危机和整个市场的毁灭。
　　　　　　
　　2009年4月25日

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魔鬼是如何制造出来的

文景杂志 2009-05-20 11

　　陈彩虹/文（原载《文景》2009年第五期）
　　
　　
　　给读者一点提醒
　　
　　理查德·布克斯塔伯博士的《我们自己制造的魔鬼——市场、对冲基金及金融创新的危险性》，不是一本好读的书。对于专业人士来说，它没有学术论著那样富于思想性和逻辑严密性，读它需要时间去寻找作者的核心观点和证明路径；对于一般读者而言，它又不够通俗或富于故事性，坦率说，要读懂它都不是件很容易的事情。封底那位哥伦比亚大学金融工程中心教授说此书“就像一部引人入胜的小说”，我觉得完全是溢美之词，不符合事实。当然，为了书的销路说这样的话，也没有人会去追究。　　
　　
　　就作者的意图来分析，他显然是想写给一般读者的，告诉大家他所从事的对冲基金的运作，以及市场上的种种金融创新，不过是在制造自我毁灭的魔鬼而已。就在本书面世三个月后，魔鬼露出了狰狞的面目，美国爆发了人类历史上最严重、影响深远的金融危机。有些遗憾，一般读者很可能由于书中大量的新创词汇，还有很难理解的对冲基金的运作，不会对此有多大阅读兴趣。或许，他们会看看书名、目录和专家的推荐语后，产生某种兴趣购买此书，但真不一定读得下去。
　　
　　作者是位专业人士，熟悉对冲基金和相关种种金融创新，由他来揭示这个领域中运作的奥秘和本质，实在是合适不过的。然而，对冲基金的运作就已经很复杂了，加上那些作者都无法界定范围，或是根本不知道定义的金融创新产品和制度，我敢说，没有人能够将这样复杂的领域轻松地简约化后，用语言叙述得清清楚楚，更谈不到通俗化或是故事化成一般的读物向公众提供。这书的不好读，不是作者写得如何的糟，而是这个内容实在是难写——局外人根本不懂写不了，局内人由于其复杂性又无法达到较高的通俗化程度。说句无可奈何的话，摆在我们面前的这本书，已经是此类书中最为通俗好读的了。
　　
　　因此，如果你是一位非专业人士，很想了解这个领域里的秘密所在，此书就是时下最好的一份读物。要提醒读者的是，若仅仅是出于一般了解和理解的需要，我觉得，只要有些金融常识，认真地选读导言、第七章、第十章和结语即可，并不一定要读完全书。其他章节大多是故事，在我看来，它们对于主题并非十分地紧要，有充裕时间者读读当然也会有益处，不过它们真算不得是好读的故事。
　　
　　复杂金融市场背后并不复杂的逻辑
　　
　　在书中，作者对过去几十年全球发生的金融危机有一个基本的判断。他认定，“所有的不幸都可以在金融市场本身的复杂结构中找到根源”。那么，人们为什么要制造出金融市场的复杂结构？复杂的金融市场带给世界的究竟是什么东西，从而最后一定会造成金融灾难甚至于经济灾难而成为魔鬼？对于这些问题，作者有一个并不复杂的逻辑，抓住了这个逻辑，我们就容易明了这个复杂得很的金融市场的主线条。
　　
　　作者引用了马克思的说法，指出在资本主义市场经济里复杂的金融创新是为了“维持利润”。换言之，是牟取利润的欲望，驱动着人们将市场的扩展，由一般的商品劳务市场和传统的金融市场，走向日益复杂的现代金融市场，或称为“金融衍生产品”市场；市场的区域则从一个国家延展到整个世界。由于作者是熟知金融市场的行家，他清楚，金融市场中最主要的活动者，就是交易员。他发现，交易员们几乎时时刻刻都在进行“金融创新”，以便从市场里攫取更多的利润。在交易员看来，只有用越来越复杂的金融创新，才能够保证快速到手的利润。如此一来，金融市场里进行交易的产品，就在日复一日的创新之中，扩展着品种、范围、规模和复杂程度；相应地，交易的制度或规则也就越来越复杂。结果是，专业人士自己也不知道，那些创新出来的金融产品该如何命名，最后只好用一个无法界定清楚边界的“金融衍生产品”，来描述那些远离实物商品，以一般的银行存款、贷款类金融产品为基础，靠数学模型设计出来进行市场买和卖的“创新金融产品”。
　　
　　世界上绝大多数经济学流派认为，纯粹的市场交易，从整体上看，是不可能产生利润的。部分交易员通过金融创新在金融市场上攫取更多的利润，一定有另外一些交易员相对应地出现了更大的亏损，纯粹的市场交易只是一场“零和游戏”。这正如一桌麻将牌之赌，赢者的钱与输者的钱是相同的一样，输赢抵消后的两者之和就是零。正是这样的纯粹市场交易特性，不论金融创新如何地复杂，它不可能在市场里创造出任何的利润来。因此，零和交易的本质揭示，给予金融市场上的金融创新注入了一味清醒剂——所有的金融创新不过是对金融市场里的财富进行再分配，一些市场参与者获得收益的同时，另外一些市场参与者则损失了财富，市场里用于交易的财富总量不变。
　　
　　在这样纯粹的市场交易中，对冲基金以其特殊的创新方式，带来了部分交易员在部分时间内攫取巨额收益的可能和真实结果。不幸的是，布克斯塔伯先生真实地看到了另外的结果，“如果对冲基金能够榨取非比寻常的高回报，那么，就一定有其他人付出相仿的金额作为代价”。按照布克斯塔伯先生的理解，“对冲基金”相比于其他基金或投资资金形式，并没有什么特别之处，它只是一种用于投资的资金集合制度形式，可以进行各种各样的投资选择，甚至于可以说，世界上根本不存在什么可以称之为“对冲基金”的特殊投资基金。之所以有这样的称谓，在于这种投资基金初始设计时，是以平衡风险为理念的，“对冲”具有同时买进、卖出的反向安排，以达到买进出现亏损时，卖出获利来平衡风险；相反则反是。然而，既然是投资，对冲基金就绝对不会只是平衡风险，而是要在平衡风险的基础上，获得更高的回报。在暴利目的的驱动下，对冲基金的投资策略在某种角度看就是去冒险了，它将纯粹市场交易中的“零和交易”演化到了极致：交易的整体结果还是零，却有人赢得惊天动地，有人输得一贫如洗。
　　
　　现在的问题是，对冲基金加入交易后带来的财富极端性再分配，为什么会造成整个市场的危机和灾难？
　　
　　最直接的回答是，它造成了市场交易的中止或停顿，让市场价格出现混乱。这正如上面谈到的麻将牌之赌，当一人极端性地赢完了所有其他三人的赌资后，麻将游戏就无法继续下去了。这时，不论是赢者还是输者，都不知道如何下注，下多大的注了。在市场里，当对冲基金造成了极端性的收益和亏损者之后，交易者便大为减少，交易出现清淡，甚至于中止或停顿，这便是市场的危机了。而且，交易的急剧减少，市场的价格便反映不出供求之间的关系，金融产品的价格通常会出现巨大的下降或混乱，持有大量金融产品者或赚有大量收益的交易者，都会由于市场价格的变化，出现手中产品或收益的贬值，危机就由此转化为整个市场交易者的灾难了。
　　
　　事情还有更加复杂的一面。对冲基金和金融创新以其杠杆的方式，即以倍数扩张的方式，只用很小量的实际投资，进行着数倍或数十倍实际投资量的交易，将纯粹市场的规模人为地创造得巨大无比。在这样的格局之下，市场的某些参与者终有承受不起巨额交易损失时候的到来，他们将不得不退出交易，市场便无力支撑越来越大的供求平衡，金融衍生产品的价格将不知道如何反应，导致更多的交易者不但无法获得交易的收益，手中的金融产品也必定出现巨额的“账面损失”，它进一步引致出整个市场的交易者都出现损失，市场的灾难就由这样的杠杆方式，人为真实地扩大了数倍或数十倍，史无前例的危机和灾难就到来了。
　　
　　再用麻将牌之赌来比如说，一个参与者赢完了所有其他三人的实际赌资之后，允许这些已经一无所有的参与者“赊账”，从而虚增了整个麻将游戏中赌资的数量。毫无疑问，赢者赢得越多，允许“赊账”的量越大，虚增的赌资总量也就越大。由于其他参与者最后终将无法承受更多的“赊账”，只要有一人退出麻将游戏，整个游戏就不得不结束。这时，输者由于“赊账”巨大，承受着无法偿还的债务而步入绝境。赢者呢？所有赢到手中的财富也会大大减少，毕竟那些赢得的“赊账”是虚增的，无法最终兑现，整个牌局的悲剧就上演了。
　　
　　更加要命的是，从区域角度看，对冲基金投资和关联的金融创新扩展到了世界范围，加上金融创新中所有交易的环节都日趋复杂，紧密相扣，毫无缝隙，一个小小的交易问题，便会牵动整个世界的剧烈反应。这就解释了，为什么一个并不起眼的金融事件，如这次美国的“次贷危机”，会迅速地扩展到全世界而成为一个世界性的危机和灾难。进一步看，由于经济关系的紧密性，这种发端于金融市场的危机和灾难，很难阻止它向实体经济渗透和发展，近些年的金融危机和灾难，没有不带来实体经济危机和灾难的。
　　
　　上面就是作者给予我们解说复杂金融市场这个“魔鬼”从制造出来，直到扰乱整个世界的逻辑过程：利润驱动复杂的金融市场创新——零和交易下对冲基金的介入，导致市场交易引致出财富的极端性分配：巨富和巨亏——杠杆方式带来虚增市场交易规模，倍数扩张了财富更为极端的分配——市场的停顿或中止，金融市场价格出现下降和混乱——危机和灾难向交易的关联者、关联区域和实体经济迅速蔓延。作者用了两个词来描绘“魔鬼”的特征和活动特点，即“复杂性”和“紧耦合性”，后者是指复杂金融市场下交易关联的直接性和紧密度，它非常容易地从一个交易点影响到整个交易的环节，影响到整个交易的区域，以及关联到一般传统的金融市场和实物及劳务市场。
　　
　　其实，作者还留给了我们一个可以简单推理的结论。这就是，对冲基金介入市场交易和复杂的金融创新，不仅不能够在市场创造出任何的利润，相反，它们要耗费大量的创新成本，讲这个市场是“零和交易”并不真实，用“整体亏损交易”才是准确的。因此，即使纯粹的金融市场可以在相当一段时间内维持运转，它也会由于这种复杂的创新不断出现，累积耗费的成本越来越大而导致市场危机和灾难的到来。在麻将桌上，如果有人用更为复杂的方式来进行操作，这将耗费掉更多的时间、麻将改造和规则增加等成本，若这种耗费是用赌资减少来弥补，那么，终将有赌资不足而中止麻将游戏的时刻到来。一个简单又重大的结论就是，在我们这个世界当下的纯粹金融市场，或称“整体亏损交易”的市场里，危机和灾难总是会要到来的。除非，我们废弃或是彻底改造这个市场。
　　
　　“创新始，毁灭终”的新理性萌芽
　　
　　“创新开始却以毁灭终结”，这是一个悖论：创新的目的是繁荣和发展，结果却走向了它的反面。为什么初始的动机良好而结局是如此地糟糕？是知识不够？是信仰出了问题？还是人性中某些成分的顽固不化导致了惨重的结局？从全书内容来看，作者更多地将原因放在“知识”和“信仰”问题上，认为金融创新的技术大大地远离了市场经验总结，在控制风险方面，远不如市场实践中的经验工具来得可靠；同时，人们过于信仰“创新”了，迷信这样的创新一定会带来更多的利润。那么，又是什么让人们如此地对待知识和信仰呢？作者涉及到了人性之根，即人的逐利本性。不过，作者没有在这方面深谈，字里行间弥漫着的，更多是“知识”和“信仰”方面的判定及结论。
　　
　　基于这样的分析，作者贡献出来的“药方”就是一味猛药：“不创造所有能够想到的金融工具”，“远离危险的创新”，由此来减少金融市场的复杂性，放松交易参与各方的耦合度。这味药，试图从“知识”方面下手，启动人们对于“创新迷信”的质疑和放弃，进而让市场在回归传统的交易中，以经验为据，平衡和控制风险，减少危机发生的基础。应当说，药下得是很有针对性的。
　　
　　然而，人性中难以弱化的对于利益的追逐本性，很容易在某种环境下，转化成极端性的贪婪，历史上发生过的无数次金融危机的痛苦记忆，瞬间就可能被逐利的狂热完全消解，上述药方在这样的狂热面前，实在是虚弱无力的。人们很容易捡回危机时曾经丢弃的工具，甚至于再创造出更为复杂的玩艺，引发更为深刻的危机和灾难。人类的历史让我们深知，逐利人性和贪婪具有恒在的顽固性，在这样人性的自我改造方面，人类根本无法乐观起来。从这个角度说，对于未来世界金融和经济危机的再次爆发，我们是深信不疑的。作者的药方治标不治本。
　　
　　明明知道问题的根源所在却似乎无能为力，这当然是人类的一个悲剧。不过，人类还是在危机带来的毁灭之中，不断地张扬着改造自身的理性，尽力去减少危机的频度和严重程度，这正是人类的希望所在。在某种意义上讲，人类历史就是这样悲剧和希望交织着发展过来的。在这次全球的金融和经济危机中，我们又一次面临了改造贪婪人性的重大使命，作者给予我们在“知识”和“信仰”方面的药方，若可以加入人性改造的某些成分，其效果将大为增加。我觉得，由此书的故事和演论可以引致出“创新始，毁灭终”的新理性，即让整个世界清晰地理解“创新也会带来灾难”的现实生活逻辑，并加以精心的培植或教化，相信能够有效地起到抑制逐利人性特别是贪婪人性的某种作用，从而弱化危机的力量。在这里，“创新始，毁灭终”的新理性有三方面的关系需要明确把握。
　　
　　一是个体（包括单个组织，下同）的逐利与整体市场的毁灭，最后也毁灭个体自身的关系。个体的逐利一开始并不会带来自身的毁灭，而是在大量个体将逐利行为演化到贪婪极致之后，造成整个市场的毁灭，带来几近所有个体的毁灭，即所谓“覆巢之下无完卵”是也。新理性诉诸每个个体逐利的有度性，否则会最终毁灭自己；同时，诉诸社会管理者从个体逐利有度的视角，来管理个体的逐利行为，减少危机的频度或抑制危机的程度。
　　
　　二是创新与掠夺的关系。纯粹金融市场上的创新，由于本质上是“零和交易”或“整体亏损交易”，在某种意义上讲，就是一些个体对于另外一些个体的掠夺行为。创新越是复杂，掠夺也就越是凶狠和迅速，市场的内在矛盾冲突也就越猛烈，整个市场的毁灭也就来得越快。自然，掠夺者也就会在极度的掠夺带来市场的毁灭中，丧失自我生存和发展的空间。新理性诉诸反掠夺的行径，至少反那种竭泽而渔的掠夺行径，具体说，反对极端性的“金融创新”。
　　
　　三是创新领域与创造新财富的关系。新理性肯定“只有在生产领域里的创新才真正创造新财富”的理论认识，认定纯粹市场领域里的创新并不创造新的财富，而只是实现对财富的再分配。因此，在新理性的视野里，纯粹市场上的创新，只有当其表现在对财富的再分配更为合理时，才具有价值。从另一角度讲就是，将市场上的创新视为整个社会新财富增加的途径，并大大加以实践，将必定带来危机和整个市场的毁灭。
　　　　　　
　　2009年4月25日

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从风险管理的角度评述投资世界关于危机的一些经验

ml2068 2012-06-25 4

Richard Bookstaber 学者出身，后来搞交易，后来又搞风险管理，从摩根士丹利，到所罗门参与LTCM的危机管理，先后经历了1987年的崩盘，亚洲金融风暴以及LTCM的危机，他的30年的金融生涯正是危机不断，创新不断的金融大爆发时期，他写的这本书给我们提供了大量很有价值的观点与看法。

1、对冲基金为市场提供了流动性，理应获得报酬。

2、重大危机是耦合连环的错误所导致的，一环扣一环，结果看似永远无法避免。

3、对冲基金就是市场一切投资行为的归集，所以难以定义什么是对冲基金。

4、James Diamod被花旗炒鱿鱼才到摩根大通的,他所经历的危机，最终还是在他掌管的企业下重现（最近的伦敦鲸事件）。

5、美国投行搞来搞去，对冲基金搞来搞去，就是那一小圈子熟人。

6、风光20多年的老虎基金最终都是断送在科网泡沫冲击之中，他们个人积累了大量的财富，但所托付的投资在科网热当中还是损失相当惨重。所谓十年英名还是一朝丧.

7、风险不是你所知道的危险，风险就是你所未知的东西。

以上为一点摘录而已。

如何把”魔鬼“收回瓶中？

缘远 2012-01-29 2

“有人说，是我引发了20世纪晚期两次重大的金融危机——1987年的股市大崩盘，以及11年后美国长期资本管理公司对冲基金大崩溃。其实，这种说法不完全正确，我只是与这两次危机密切相关。如果说华尔街是一座经济发电站，那么我绝对是其中的操控者之一。”
作者自麻省理工学院毕业之后，一直在学术界安身立命，1984年跃入金融创新的大潮，先后就职于摩根士丹利、所罗门兄弟、所罗门美邦、花旗集团、摩尔资本管理公司和齐夫兄弟投资公司，负责风险管理和投资组合管理。这样一个金融业“内部人”的反思自然弥足珍贵。从亚洲金融危机到美国次货危机，人们已经吃够了“金融魔鬼”兴风作浪的苦头，也一直想方设法将它收入瓶中。然而，随着金融深化的推陈出新，这个“魔鬼”的神秘莫测早已超出外行人的理解，即使是监管部门也已经无处下手，甚至连它的行踪脾性、弱点命门都没有找到。也许，解铃还须系铃人，金融从业者的讲述有助于我们廓清迷雾，认清“金融魔鬼”的真相。
金融创新由“规避风险”和“追逐利润”两个轮子驱动。为了规避风险，期货期权、风险套利、对冲资金等衍生品应运而生，金融的杠杆开始越拉越长，这又是一场你追我赶的比赛，金融交易员们只有持续不断地设计出新的产品，才能在千军万马中拼杀出来，获得暂时的“超额利润”，一旦其他对手都迎头跟上，他只能想方设法用变出新的花样。在这样千帆竞渡的金融大战中，数学模型、超级计算机方程甚至诺贝尔数学家等“新式武器”都被引入进来，金融系统变得日趋复杂，就像一架内部齿轮几何倍增的机器，渐渐脱离人们的控制，任何一部分的微小故障都可能令其停转，引发“蝴蝶效应”，这就是作者所一再强调的“复杂性”和“紧耦合性”，在任何复杂系统中都潜藏这两个“魔鬼”，会出其不意地闯下参天大祸，切尔诺贝利核泄漏和挑战者号爆炸事件中就闪现着它们两个的身影。
面对金融危机通行的举措是加强监管，然而在作者看来此举无异于抱薪救火、扬汤止沸。因为，外部监管恰恰加剧了金融系统的复杂性，为了应对监管，从业者不得不另辟蹊径，通过更难以捉摸的创新来加以规避。“金融魔鬼”仿佛练就了“吸星大法”，金融监管的力量只会被它吸收，令其杀伤力大增。然而，作者却并没有指出一条替代方案，只是呼吁人们放慢金融创新的脚步，破除对“技术、模型”的迷信，让整个行业走上靠“经验”互相竞争的良性轨道。然而，放出“金融魔鬼”容易，想把它再收回去就可没难么简单，在金融巨头几度辗转、见惯了行业倾轧的作者恐怕最心知肚明了。

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我们自己制造的魔鬼

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