真相不难懂，就是很无趣
2013-12-10
眼看到年底了,总算把第10本书读完｡作为今年读书计划的收官之作,这本书没有辜负我的期望｡
《还原真实的美联储》把美联储前世今生､政策制定机制､量化宽松实施与退出等内容讲述得非常清楚和系统,作者也针对中国人民币国际化､影子银行､外汇储备投资策略等热点经济问题给出了自己的观点｡
作为一个在美国华盛顿驻外两年的财经记者,我对这本书中的真相非常熟悉,认同书中观点99%,不过我的认识比较零散,非常感谢王健博士如此系统地把这些基本但很重要的知识总结成书｡
相比《货币战争》等小说,这本书为读者揭示的真相往往显得索然无味,这里没有阴谋,没有“一盘很大的棋”,仿佛一切行为都有规律可循｡就好像你如果喜欢武侠小说,而这本书告诉你中国武术从来就是强身健体为主,根本没有所谓的绝世武功和英雄豪侠,《易筋经》根本就练不了内功,“降龙十八掌”只是意淫｡
没错,这才是真相｡不过,真相并不等同于真理,之所以还有1%我与作者意见向左,是因为矛盾是发展变化的,书中提到的美联储政策副作用在未来可能变成非常严肃的“负作用”,美联储治理经济的阳谋,换个角度可能比“阴谋”还“阴”!
经济学与其他很多学科一样,核心问题一直存在,答案却在不断更新,但无论过程有多么困难,就像哲学研究一样,不能偷懒走捷径,依靠“宗教”与“阴谋”,放弃理性思考｡
以下是书摘:
美联储结构:
美联储根据美国国会制定的《联邦储备法案》(Federal Reserve Act)在1913年成立时,被分成了两个主要部分:一部分是位于华盛顿的联邦储备局(Federal Reserve Board,也有人将其译为联邦储备委员会),另一部分是分布在全美12个不同城市的联邦储备银行(Federal Reserve Banks)｡位于华盛顿的联邦储备局是联邦政府机构的一部分,但12个联邦储备银行却不是政府部门,而是非营利性机构｡
目前12个联邦储备银行的总部分别位于波士顿(Boston)､纽约(New York)､费城(Philadelphia)､克里夫兰德(Cleveland)､里士满(Richmond)､亚特兰大(Atlanta)､芝加哥(Chicago)､圣路易斯(St.Louis)､明尼阿波利斯(Minneapolis)､堪萨斯城(Kansas City)､达拉斯(Dallas)和旧金山(San Francisco)｡
美联储货币政策的最高决策机构包括联邦储备局的7名执行委员(Members of the Board of Governors)和12名联邦储备银行的主席(Presidents of the Federal Reserve Banks)｡
联邦储备局的7名执行委员由主席(目前是伯南克)､副主席(目前是耶伦)及其他5位委员组成｡这7名执行委员必须全部由总统提名,经过国会确认后才能上任｡每个执行委员的任期为14年,到任后不能连任｡
《联邦储备法案》规定这7名执行委员的任期需要间隔两年｡因此在美国总统4年的任期内最多只有两个执行委员的任期结束,需要由总统决定新人选是谁｡
联邦储备局的执行委员可以被总统提名为美联储主席(Chair)或者副主席(Vice Chair),每次提名任期为4年｡执行委员一个完整的任期是从偶数年的2月1日开始,到14年后的1月31日结束｡
联邦储备银行主席由该地区联储的董事会提名,经联邦储备局确认后才能上任｡每个联邦储备银行的董事会有九名成员,分为A､B､C三类,每类三人｡A类董事会的三名成员来自美联储的会员银行,B类和C类成员来自其他行业和公共部门｡
《联邦储备法案》中明确规定,每个地区联储的会员银行就是它的股东｡各个会员银行根据自己资产的比例认购所在地区联邦储备银行的股权｡我们刚才提到,这些股权和一般公司的股权不同｡这些股票不能对外转让或者出售,股东也不能参加美联储每年利润的分红,美联储只是每年按照6%的固定利率向股东发利息｡
银行监管体系:
通过财政部的货币管理办公室(Office of the Comptroller of the Currency,OCC)注册成立的银行为全国性银行,比如美国花旗银行｡通过州政府注册成立的银行为州内银行,比如德克萨斯州的德州资本银行(Texas Capital Bank)｡
美国的全国性银行必须成为美联储的会员银行,主要接受货币管理办公室监管｡州内银行可以选择是否愿意成为美联储的会员银行｡如果愿意成为会员,就要接受美联储监管｡不愿意成为美联储会员的银行受联邦存款保险公司(Federal Deposit Insurance Corporation,FDIC)的监管｡
美联储职责与政策工具:
作为美国的中央银行,美联储主要有四个任务:制定和执行货币政策;监管银行等金融机构;维护金融市场的稳定;为金融机构､美国财政部,以及国外机构提供清算等金融服务｡
美联储货币政策的主要工具包括公开市场操作(Open Market Operation)､折扣贷款窗口(Discount Window)和储备金率(Reserve Requirement Ratio)三个｡
美联储最重要的货币政策——公开市场操作,由公开市场委员会制定｡委员会成员包括华盛顿联邦储备局的7位执行委员加上5个联邦储备银行主席｡
纽约联储主席享有终身投票权｡剩下的4票,由另外11位联储主席轮流行使投票权,一期一年｡一票由波士顿､费城､里士满联储主席轮流投;一票由克利夫兰和芝加哥联储主席轮流投;一票由亚特兰大､圣路易斯､达拉斯联储主席轮流投;最后一票由明尼阿波利斯､堪萨斯城､旧金山联储主席轮流投｡
美联储每年在华盛顿召开8次公开市场会议｡会议由华盛顿联邦储备局的7位执行委员和12位联邦储备银行主席参加｡在12个委员中,一起投反对票的人数目前最多也没有超过4人｡
美联储执行货币政策最重要的两个任务是保证最大化就业和物价稳定｡
美联储的日常运营经费也独立于联邦政府的预算之外,避免了政府通过预算对美联储施加政治压力｡
金本位的缺陷:
第一,金本位制度下,通缩非常普遍,会加重家庭和企业的还债负担｡金本位的第二个缺点是短期价格波动非常大｡金本位的第三个缺点是,在发生银行挤兑等金融危机时, 由于中央银行创造货币的能力有限,金本位也约束了央行作为最后贷款人应对金融危机的能力｡
自20世纪70年代以来,黄金价格从每盎司170美元上涨到2012年的每盎司1700美元,价格上涨了10倍｡美国的道琼斯工业指数从20世纪70年代的900点上涨到2012年的13000点,是黄金价格上涨幅度的1.5倍｡而同期纳斯达克指数更是上涨了近40倍,远高于投资黄金的回报｡
利率调节的缺陷:
美联储在公开市场操作中买卖的债券主要是短期政府国债｡第一,这类债券的风险小,不容易造成美联储投资损失｡第二,美国国债市场容量大,不会因为美联储的交易产生剧烈波动｡
美联储的利率政策有很多局限性｡首先,影响金融市场的因素有很多,美联储设定的利率只是其中一种｡第二,美联储调节联邦基金利率后,长期利率和实体经济如何反应也存在不确定性｡第三,美联储在执行政策时,要面临数据滞后带来的不确定性｡第四,在具体执行利率政策时,美联储选择何种工具和瞄准什么目标也是一个逐步学习的过程｡
正常情况下,金融机构并不愿意从美联储直接贷款,主要有两个原因｡ 第一,折扣窗口的利率高于市场上的同等利率(联邦基金利率)｡第二,从美联储直接贷款会引起市场对借款机构的猜疑｡
如何监管金融机构:
在一个有效率的金融市场中,金融机构往往能成功地把投资者的资金传递给最有价值的贷款人,实现资金和资源的最优配置｡
经济学家从大萧条中至少学到了两个非常重要的教训:第一,发生银行挤兑时, 中央银行需要以最后贷款人的身份积极防止金融市场大面积崩溃;第二,面对严重的经济危机,中央银行要通过货币政策刺激经济,防止发生通货紧缩｡
在对银行进行检查时,美联储使用一套被称作CAMELS的评级系统｡CAMELS 的每一个字母代表一项评级标准｡C代表资本充足率(Capital Adequacy), A代表资产质量 (Capital Quality),M代表管理水平(Management and Administration),E代表公司收入(Earnings),L代表资金流动性(Liquidity),S代表对市场风险的敏感程度(Sensitivity to Market Risk)｡
如何治理通胀:
在权衡流动性陷阱和高通胀带来的不稳定性之后,央行在实践中发现2%的通胀率目标是比较合适的水平｡
由美联储等中央银行直接发行的货币被称为基础货币｡市场中货币的流通量往往通过M2衡量｡判断是否滥发货币的标准是通胀｡首先,影响通胀的是M2的增长速度,而不是M2｡其次,M2增长速度和通胀的关系非常不稳定,只能大概说明一种长期关系,短期对通胀的解释能力非常有限｡美国M2和基础货币的比值在次贷危机之前的10年里稳定在8左右｡
次贷危机原因:
首先,美国房地产价格从20世纪90年代起持续上涨, 因此包括专业投资人在内的不少投资者都形成了房价只涨不跌的错误观念｡其次,房利美和房贷美是购房贷款二级市场的重要参与者｡同时,美国国际集团(AIG)也积极为这些房地产抵押债券提供担保, 这更使投资者放心大胆地购买这些债券｡
美国房地产市场泡沫是由房贷机构不负责任地提供次级贷款,投资银行通过证券化过度投机,两房半政府企业的身份给投资者造成安全错觉,以及评级机构失职等多种因素共同作用引起的｡
为结束大萧条中接二连三的银行倒闭,美国1933年禁止银行向活期账户(在美国也称为支票账户)支付利息｡从2011年开始,禁止银行向活期存款付息的规定最终被取消｡
量化宽松:
2008年11月,美联储宣布购买6000亿美元的房地产抵押债券｡2009 年3月,美联储进一步扩大资产购买规模,决定购买125万亿美元的房地产抵押债券､2000亿机构债券和3000亿长期国债｡这些大规模购买资产的政策被称为QE1｡
2010年11月,美联储又推出QE2,宣布购买6000亿美元的长期政府债券｡
在QE2中,美联储主要购买政府的长期债券;而在QE3中,美联储购买的是房地产抵押债券(Mortgage Backed Securities, MBS)｡推出QE2时,美联储的一个重要考虑因素是通货紧缩的风险｡当时美国的核心通货膨胀率 (排除能源和食品价格后的通胀率)非常接近于0(处于0到0.5%之间)｡推出QE3 的主要原因是美国房地产市场复苏缓慢造成失业率居高不下｡
杰克逊·霍尔会议是一年一度的全球央行大会
量化宽松与美元贬值:
第一,汇率只是美国货币政策的副产品,并非量化宽松政策的主要目的｡中国目前进出口占GDP的30%以上,但美国仅占12%左右,因此靠美元贬值刺激出口和减少进口对于拉动美国经济的作用非常有限｡目前日本出口占GDP的15%左右,大概只有中国的一半｡
第二,汇率在现实生活中受很多因素影响,量化宽松这种货币政策只是众多因素中的一个｡投资者对风险的厌恶程度才是影响美元价格的最主要因素｡
欧债危机原因:
欧元区设计上的两个漏洞:第一,欧元区平时不能有效监督和约束成员国的政府开支;第二,面临金融挤兑时,欧元区缺乏统一的最后贷款人来平息金融恐慌,化解危机｡
希腊政府先后在1843年､1860年､1893和1932年破产四次｡欧元区成员国加入时,政府赤字不能超过GDP的3%｡
欧债危机对中国启示:
中国政府在设计地方债市场的时候,需要考虑如何消除道德风险问题｡是否需要地方政府像美国各州一样公开自己的收支?是否应该限制地方政府财政赤字规模?如果出现了政府债务无法偿还的情况该如何解决?
欧债危机和美国的次贷危机对中国的第二个启示是,平时中央银行要对金融市场进行严格监管,在危机发生时履行好最后贷款人稳定金融市场的职责｡
美国短期资金市场的产生是由于法律不允许银行对短期存款支付利息｡而中国的影子银行的产生是由于利率没有实现市场定价,同时银行业有严格的准入限制,很多有条件的企业被禁止从事和银行相关的业务｡正常情况下,影子银行纠正了这些不合理限制造成的价格扭曲,是对传统银行业务的健康补充,能提升金融部门的整体效率｡
美国各个州之间劳动力迁徙的限制比较少,可以在一定程度上缓解统一货币政策对不同地区的影响｡
中国的地区经济差异也非常严重｡为减少货币政策在不同地区的负面影响,中国政府需要考虑改进现行的户籍制度,减少社会保险等各个方面的限制,方便劳动力在不同地区间迁徙｡
调节储备金率缺陷:
频繁改动储备金率会让银行经常为满足新的储备金率疲于奔命,影响日常运转｡和货币供应量一样,储备金率和通胀率之间的关系也非常不稳定｡提高储备金率会增加银行运营成本｡
截至2012年底,存在美联储的储备金非常多,有大概15000亿美元｡即使按照2%的利率,美联储每年支出的利息就有300亿美元左右,和正常时期每年的利润相当｡美联储每年付给银行巨额利息,也会引起公众的不理解,会被怀疑用纳税人的钱补贴银行｡
量化宽松与国际金融市场动荡:
今后两年需要密切关注具有下列特征的新兴市场:存在严重贸易逆差(国际收入小于国际支出);国内的房地产等金融市场存在严重泡沫;资本账户基本开放,国际游资可以快速进出｡
中国目前有两个优势:第一,中国贸易存在顺差,而且积累了大量外汇储备｡第二,中国目前对资本账户的管制比较严格,可以防范国际资金短期挤兑｡
中国也面临着两种困境｡第一,中国目前处于一个结构性减速的时期｡第二,缺乏弹性的汇率制度将使中国面临骑虎难下的局面:美国经济复苏后美元升值,如果人民币贬值会引发资本外逃;如果不贬值,甚至针对美元升值,将打击中国出口｡
全球金融市场一体化后,大型金融机构有很多自身优势:在跨国经营和抗风险能力方面,大公司比小公司有优势｡
不可能三角形:固定汇率､独立货币政策和国际资本自由流动
中国的外汇储备主要来自两个渠道:中国的贸易盈余和海外对中国的投资｡近2 万亿美元的贸易顺差,吸收了大概1万亿美元的净投资｡
美国选择了独立货币政策和自由资本流动,因此必须放弃固定汇率｡中国选择了固定汇率:人民币基本和美元挂钩｡同时人民银行有独立制定人民币利率的权力,因此必须放弃自由资本流动｡欧元区国家之间选择的是固定汇率和国际资本自由流动,但放弃了独立货币政策｡
中国放弃固定汇率制,以形成一个人民币､美元､欧元､日元共同充当国际货币的国际金融体系｡
中国目前更重要的任务是通过利率市场化等措施,提高国内金融市场效率,而不是急于开放国际资本市场｡
汇率是一种资产价格,主要受投资者对未来经济走势判断的影响,而不是贸易账户这些目前的经济变量｡目前全球外汇交易量远远大于贸易量,因此大部分外汇交易实际上是用来满足国际投资而不是国际贸易的｡
在开放资本账户前,更重要的任务是提高国内金融市场的效率｡通过利率改革等措施,消除金融市场上的价格扭曲｡同时打破国内金融市场的垄断和保护,允许优胜劣汰,提高国内金融机构质量｡
软环境包括金融市场能否有效地将资本分配到效率最高的部门,法律制度能否公正有效地保证合同执行,劳动力是否能在不同地区间自由迁徙等｡(完)
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