第1章 化工行业的寒冬 烟台万华2008年度报告分析 烟台万华聚氨酯股份有限公司(以下简称“烟台万华”)成立于1995年9月18日,主营业务为生产聚氨酯和聚氨酯树脂原料及产品,主营产品是MDI,2008年生产MDI42万吨,是中国目前唯一一家拥有20万吨级以上MDI生产能力的中国企业。 1.1 MDI简介 MDI的主要原料是石油化工产品--苯胺,苯胺是大宗化工原材料,市场集中度低;其余生产原料有氯气、硝酸、烧碱等化工常用原料。 1975年巴斯夫将MDI产业化,MDI代替了TDI,日益成为生产聚氨酯(PU)的主要原料。MDI分为聚合级、混合级、纯单体,其中,聚合MDI的市场需求最大,大约占市场需求总额的80%。烟台万华主要生产聚合MDI和纯MDI。 目前,MDI的主流生产工艺是采用光气化发生产法。由于MDI的生产过程中会产生剧毒气体光气和强腐蚀性副产品氯化氢,再加之其生产技术复杂,所以目前全球仅有少数企业能够规模化生产MDI。 PU是新型有机高分子材料,被称为第六大塑料,具有弹性好、强度大、加工性强等优点。PU可以加工成为软泡、硬泡、弹性体、氨纶、涂料等十余种产品,分别用于家装垫材、建筑材料、轮胎、高档纺织品、汽车构件、医疗器械等领域。 1.2 MDI的市场供求分析 生产MDI对技术要求很高,资本投入巨大,属于技术和资本密集型的行业。目前,我国国内MDI生产企业仅有烟台万华、上海联恒异氰酸酯有限公司和拜耳(上海)聚氨酯有限公司,另外,巴斯夫也开始在中国建厂,准备生产MDI。 图1-1与图1-2分别显示了2007年聚合MDI和纯MDI生产商的中国市场份额的比重。公司名称万华拜耳巴斯夫亨斯迈陶氏NPU三井景湖市场份额25.30%22.10%19.60%13.80%6.50%6.90%3.50%2.30% 图1-1 2007年聚合MDI生产商的中国市场份额 资料来源:环球聚酯网。 [1]刘姝威教你读财报[1] 化工行业的寒冬 烟台万华2008年度报告分析公司名称万华NPU巴斯夫拜耳亨斯迈陶氏三井景湖其他市场份额42.00%15.60%13.70%9.90%7.30%5.00%2.70%1.90%1.90% 图1-2 2007年纯MDI生产商的中国市场份额 资料来源:环球聚酯网。 从2005年开始,我国国内MDI产能快速扩张,进口依赖率不断下降,与此同时,国内MDI消费量也持续大幅增长,2001~2007年国内MDI消费年均增长率近20%,国内市场供求关系趋于平衡。 表1-1、表1-2分别介绍了我国国内MDI的产能与消费量逐年变化的情况和未来走向。表1-1 国内MDI产能概览(单位:万吨)2005年2006年2007年2008年2009年(预测值)2010年(预测值)烟台万华 102836424878上海联恒 [4]24242424拜耳上海 [5]353535巴斯夫重庆[7]40总计 102860101107177资料来源:各公司数据。 表1-2 我国MDI表观消费量年 份2001200220032004200520062007MDI表观消费量(万吨)23.928.033.540.647.562.078.0资料来源:中国化工信息网。 中国MDI市场需求领域与美国等发达国家有很大差别(见图1-3,图1-4)。聚合MDI制成的聚氨酯硬泡是优良的节能环保材料。故在发达国家市场中,MDI消费量用于建筑行业的比例超过50%,而在中国却不到20%。2005年,建设部颁布的《节能中长期专项规划》规定:到2010年,我国城镇建筑达到节能50%的设计标准,到2020年,新建建筑至少要实现节能65%。另外2006年7月1日起,北京、天津、大连、深圳等地已经强制推广聚氨酯节能材料。这为MDI提供极大的国内市场发展空间。 聚氨酯硬泡主要原料是聚合MDI。冷藏建筑电器汽车工程家具59%19.20%5.90%4.70%5.50%5.80% 图1-3 中国聚氨酯硬泡消费结构 资料来源:红宝利(002165)招股说明书。建筑制冷保温运输包装其他55%18%10%6%8%3% 图1-4 美国聚氨酯硬泡消费结构 资料来源:红宝利(002165)招股说明书。 在全球金融风暴的冲击下,MDI的下游产品市场受到很大冲击,特别是建材、氨纶、制鞋等产业。房地产市场交易量萎缩对家具、冰箱等产业造成很大的冲击。在建工程的减少,使节能隔热建材产业受到了冲击。对于纺织(氨纶)、制鞋等以出口为主的产业,难以维持现状。目前,国内“家电下乡”活动,可能对冰箱行业有所帮助。但是总体上来说,2009~2010年,MDI的市场需求可能出现萎缩。 浆料鞋底原液氨纶其他(tpu)34%23%16%27% 图1-5 国内纯MDI需求结构 资料来源:环球聚酯网。 自2008年5月,国内市场MDI价格开始大幅下跌,MDI生产企业的利润开始大幅下滑。从2008年10月起,部分MDI生产企业开始减产或停产以稳定MDI价格,但是,由于MDI下游市场需求没有好转的迹象,减产稳定价格的效果并不明显(见图1-6)。 1月 20日2月 26日3月 24日4月 2日4月 15日5月 8日5月 18日6月 5日6月 18日7月 1日7月 16日23 80023 60023 20023 30023 50026 00029 50022 40023 00023 00022 8008月 1日8月 15日9月 1日9月 16日10月 6日10月 17日11月 3日11月 14日12月 1日12月 15日12月 31日22 80022 00020 80020 00018 00017 60014 60014 00012 60011 50011 000 图1-6 2008年中国华南地区市场聚合MDI价格变化图 资料来源:中国化工网。1.3 2008年烟台万华和巴斯夫塑料业务的经营业绩比较分析2008年烟台万华的营业收入7 704 393 026.13元,同比下降-1.27%,其中,上半年同比增长18.11%,第三季度同比下降14.21%;营业利润1 653 287 814.84元,同比下降30%,其中,上半年营业利润为1 217 325 079.90元,占全年营业利润的74%,同比增长26%,第三季度营业利润同比下降57%。可见,2008年下半年爆发的全球性金融危机造成MDI的需求锐减和价格暴跌,成为影响烟台万华全年业绩的直接原因。 巴斯夫是德国乃至世界最大的化工企业,是MDI的全球第三大生产商。巴斯夫的塑料业务收入占公司销售总额的15.5%,是其第二大业务收入,PU的销售收入占塑料业务收入的53.13%。 与烟台万华相同,2008年巴斯夫业务收入同比下降35%,塑料业务利润总额同比下降61%。 图1-7与表1-3分别显示了烟台万华和巴斯夫塑料业务情况逐年的比较分析。 2005年2006年2007年2008年烟台万华毛利率27.65%26.19%30.25%21.5%巴斯夫塑料业务毛利率8.66%9.33%9.16%5.48% 图1-7 烟台万华和巴斯夫塑料业务的盈利能力分析 资料来源:烟台万华和巴斯夫的历年年报。 表1-3 烟台万华和巴斯夫塑料业务的营业收入和利润比较分析(货币单位:人民币元)2005年2006年2007年2008年烟台万华营业收入3 273 580 413.194 946 330 682.387 803 583 625.517 647 849 294.26巴斯夫塑料业务营业收入112 254 924 600.00131 154 537 500.00143 960 482 400.0093 450 825 000.00巴斯夫PU业务收入41 106 492 700.0049 782 258 500.0055 105 205 400.0049 647 260 000.00烟台万华利润总额617 630 223.96956 753 753.821 696 860 443.711 653 287 814.84巴斯夫塑料业务利润总额9 723 395 500.0012 237 668 000.0013 184 288 400.005 119 270 000.00资料来源:巴斯夫年度报告及烟台万华年度报告。 表1-4 巴斯夫塑料板块的财务数据(货币单位:人民币元)塑料板块2008年2007年同比变动率销售额93 450 825 000143 960 482 400-35.09%营业利润5 119 270 00013 184 288 400-61.17%总资产48 874 540 00071 862 905 300-31.99%研发费用1 419 873 0001 589 368 100-10.66%聚亚氨酯收入49 647 260 00055 105 205 400-9.90%聚亚氨酯收入占塑料收入比例53.13%38.28%14.85%资料来源:巴斯夫年度报告。 表1-5 巴斯夫塑料业务的销售收入和盈利能力分析(货币单位:百万人民币元)塑料 板块销售额营业利润总资产聚亚氨酯收入本期 数据环比 增长本期 数据环比 增长本期 数据环比 增长本期 数据环比 增长2007年 第一季度51 606.156 720.0325 849.452007年 第二季度26 003.833 469.2257 707.8313 140.072007年 第三季度26 546.113 157.4759 268.9414 118.232007年 第四季度35 275.442 741.3971 862.0013 269.002008年 第一季度57 631.763.87%7 191.50(-0.46%)30 151.138.49%2008年 第二季度28 743.354.45%2 371.81(-35.40%)60 551.65(-0.85%)15 108.138.64%2008年 第三季度25 919.223.80%1 939.94(-34.68%)58 868.235.60%13 559.592.11%2008年 第四季度25 045.79(-21.59%)1 883.51(-24.12%)56 872.19(-12.60%)13 107.269.08%资料来源:巴斯夫财务报表。 2008年第二季度,巴斯夫塑料业务的营业利润同比大幅度下降35.4%,第三季度继续同比下降34.68%,第四季度同比下降24.12%。巴斯夫对此解释为:PU在所有地区的销售量大幅下降,其中,在北美,在2008年年末由于巴斯夫最重要的客户产业--建筑业、汽车业的放缓,对巴斯夫产品的需求大幅下降。 基于上述判断,巴斯夫将加大销售力度,增加销售额,保证营业利润。同时,巴斯夫将继续削减经营成本,提高经营效率,争取每年节省一百万欧元的开支。此外,短期内,巴斯夫将优化现金流,减少现有资产;减少产能,停工一部分车间;继续采取保守的财务策略,但是,巴斯夫会维持研发开支并加大对可增值产品的投资。 1.4 烟台万华经营策略建议 通过烟台万华和巴斯夫2008年财务分析可见,全球性金融危机已经严重影响了MDI的市场需求,形成行业性系统性风险,并且在短期内,这种行业性系统性风险不会消失。在MDI市场低迷期间,实力雄厚的大型化工企业将加大新技术和新产品的研发投资。在国际经济开始复苏后,新技术、新产品,甚至MDI的替代产品,都可能推向市场。 烟台万华80%以上的营业收入来自MDI,MDI的市场需求锐减,对烟台万华2009年经营业绩的影响可能较大。 我们注意到,烟台万华的在建工程有PM车间项目、宁波万华一期技改、烟台万华节能减排、安全环保项目、宁波烟台万华二期项目。这些项目都是对现有的MDI生产技术的改进和扩产。 在烟台万华2009年计划投资中,烟台万华有较多的新产品研发计划投资,包括宁波万华ADI中试项目、宁波万华PC中试项目、烟台工厂新产品HMDA中试项目。这些项目均有利于烟台万华的持续发展。 附录1A 人民币对欧元中间价人民币对欧元汇率中间价(1欧元兑人民币)时间9.579 72005年12月30日10.266 52006年12月29日10.306 82007年3月30日10.233 72007年6月29日10.631 22007年9月28日10.666 92007年12月28日11.080 92008年3月31日10.830 22008年6月30日9.999 72008年9月26日9.659 02008年12月31日资料来源:中国人民银行。 (刘姝威 张晗之 李豫宁)