《别了，雷曼兄弟》读书笔记

《别了，雷曼兄弟》读书笔记
全书主要思想：解释了雷曼兄弟事实上在2007年已经逐渐退出次贷市场了，但是转而进入商业不动产债券市场CMBS，和次优级贷款市场。
CMBS市场也是有CDS指数，2008年，当美国住房地产价格急剧下降时，商业地产价格还是较为稳固的，所有理论上来讲CMBS的CDS指数应该也是比较稳健的，然而由于这时住房地产CDS指数的急剧下降，累及CMBS的CDS指数，也跟着下降。
雷曼两面受伤：1）收购了美国最大的房地产抵押公司，而该公司卖不出房子，导致雷曼的BS表很难看，这也是美国银行拒绝收购雷曼的原因，因为BS表的地雷很多。2）CMBS的CDS指数下降

二 CNBC的放大作用，07年因为高盛的一条匿名信指向贝尔斯登，导致其破产，
同理，雷曼的N重受敌
1） CNBC
2） 首席财务官，卡伦，叙述不清，给HF抓住把柄，大肆宣扬，Greenlight
3） CMBS上损失惨重

一些信息：
附：美国盯市会计准则：美国财务准则157号，FV，未实现损益-——，且解决了“资本储备金”难题，但成也萧何，败也萧何。2007年后，盯视——————〉盯模
a. 活跃的交易
b. 可比产品的报价————库存阶段的原材料，还没卖出去，已经在BS表上报告利润了
c. 不存在流通性，如非投资评级的MBS
埃因霍恩，
对冲基金2/20法则：
做空的几个方法：
1） 大量买进CDs合同从而拉高该公司的CDs利差
2） Put option
3） Stock Swap

具体操作;
1) 市场中性策略：最多，选择股票“成双成对”，即将同一个板块中的两只股票凑成“一对”
相对价值
根据不同证券在历史上价格的相互关系寻找逃离，通过多空头寸的轧差
• 可换股套利
因为一般而言，可转换债券价格在跌市中的下跌速度慢于对应得股票，如芝加哥HF Citadel的招牌惠灵顿基金
• 事件驱动型
4）行业策略
5）全球宏观市场策略：索罗斯/巴顿比格斯（MS前CIO）
6）纯模型
7）混合型


HF和投行唇齿相依;

历史事件：1）1992年欧洲汇率体制破裂
2）1994年墨西哥比索贬值
3）97年东南亚危机
08年贝尔斯登

CMO部分
房地产证券化起源：20世纪80年代索罗门的一篇报告，8000万婴儿潮一代，将在20世纪80年代步入他们25~30岁的第一次购房潮，加之700多家传统银行和储贷机构的破产（原因：80年代中期，为了应对滞胀，时任Fed 主席保罗沃尔克提高利息，至19%）

发展阶段：MBS—CMO—次级贷款—CDO
2007年，投资者CMO已有1000亿$
细节：
• MBS：（主要是Passthrough securities）
贷款机构—〉两房—〉投行—〉投资者
• CMO

由于会提前还款，但是不同机构投资者对债务支出的期限不同：
a. 商业银行：债务：短期存款
b. 保险公司：保费等长期债务
c. 资产管理公司：稳定的现金流
d. 对冲基金：需要复杂多样化的产品
CMO
a. PAC /TAC
b. IO/PO
• 次级贷款
什么叫“非优质按揭贷款”
优质贷款：贷款申请人有一定的信用评分，提供完整收入证明，同时贷款金额小于一定数额。
次级贷款证券化
a. Tranche
b. 本金增量：债券的总面值小于作为抵押的按揭贷款总面值
• CDO
投行一般会把风险最高，级别最低的债券保留下来
a. 风险剥离---开曼群岛，SPV
b. 那么spv的钱哪里来？CDO•2

为什么保守的固定收益买家会买次级债券：
1） 他们很相信评级，只要是AAA的就好
2） 同样AAA，想比美国国债，收益率高很多。怎么算？虽然AAA的Subprime ABS的利息只比LIBOR高20个basis，但…见P102

• Subprime cDS Index:
构成：由20个建立在subprime ABS 的CDS构成，而CDS相当于对subprime ABS的保险。

到2008年第二季度，雷曼已经收缩在次级债上的业务
美国房地产市场：2000-2006年，全美房价上升130%

        CMBS 部分
o 仓储业
o 写字楼
和住房抵押债券相比，商业不动产市场规模小的多，Thinly traded,本来CMBS应该是CMBS Index的基础，此时由于受Subprime ABD index的影响，它也直线下降，导致雷曼手上持有的（100亿美元）CMBS价值下降很多，估计达25亿美元，此时，雷曼的cap也120亿美元。于是CMBS到2008年时候藏基本全线关闭。雷曼持有这么多的CMBS也就烂在BS 表上了。
雷曼进入“自营投资”


背景知识：
一个中心，四个基本点：
o 未来现金流
o 短期利率模型
o 提前还贷模型
o 拖延和违约支付模型（信用模型）
o 折现率（动态/静态折现率）
实证数据模型本质性两大缺陷：
o 假设历史不断重复
o 历史数据缺陷

        CDS被忽略的风险：
o 流动性和追加抵押品风险
o 交易网络风险---
        反思：
o 投行BS不匹配，借短---回购协议，贷长
        信用微笑的变动导致巨大的融资成本
o 高杠杆
        商业银行
        独立投资银行
• ROE从1996年13%---〉2007年21%
• 高盛，从银行家到交易员时代的变迁：用自有资金
        盯市价格
• FV的顺周期性
• 在雷曼倒闭之前，其三级资产高达324亿，站全部金融资产总额的23%
• 对比银行：Holding-to-maturity:在于资产以历史购入成本或者摊销成本计，因此，只有Realised capital gains and losses影响到银行的B-S，银行将上升的资产卖掉增加收益和资本，将下降的保留，因此这部分资产以历史成本定价，从而难以反映真实的财务状况，这也是这次次贷银行迟迟未出问题的原因。