泥鸽靶随感
2010-09-28
PERLS骗局（其实墨西哥的PLUS票据更经典）
这个衍生品的卖点是利息高，而且：发行人的声望高，卖家摩根士丹利是知名的大投行，也就是说这个商品看起来高回报，低风险。此外，由于这一债券本质上是对外汇的赌博，所以很多经理可以购买这种债券，绕过公司的监管（很多公司不允许外汇买卖）进行外汇投机。
幻觉1：高回报。如果你真的觉得这是高回报的衍生品的话，你肯定没有弄清你买的是什么东西。三种货币的汇率联系在一起，并加了杠杆，使到这个产品的波动非常大。也就是说，这是一笔可能会赔钱，而且可能赔得很多的买卖。
幻觉2：低风险。发行人是知名公司?啊，你受骗了。这个衍生品明显将原发行债券打包，并且加进了复杂的计价公式，风险已经被放大了很多倍。什么？大家不买大摩岂不是亏定了？哈哈，大摩有和其他公司进行对冲交易，你有么（就是说大摩在赚取了买家的佣金的同时，还可以顺手在汇率市场上小赚一笔）？
幻觉3：欺骗的法律责任。欺骗不是犯法吗？我不是可以告他们吗？但是看看招股书里面那些最细小的字体写了些什么吧。什么，那些法律词汇太深奥？嗯，就是如此。这些最细小的字体，往往是最关键的，他告诉了你这些交易存在风险（只是经纪们没有这么和你说），而且，把责任推得一干二净。这是什么意思？这说明投行早就知道你可能会产生的损失，所以提前写好了免责条款！
幻觉4：投行的声誉。毫无疑问，衍生品的高风险导致的投资者巨额损失，那他岂不是不会再去找投行，换句话说，投行的信誉不久越来越差，声名狼藉了吗？但是如果他们能将责任推卸到评级机构、外国的风险，并献上更多的投资建议，那么投资者是否会意识到是谁欺骗了他们呢？贪婪是投资失败者的共性，大摩就喜欢这种贪婪并在他们投资失败后继续献上衍生品毒药，而高盛就直接将目标定在人们“长远的贪婪”上。贪婪的人总会有，所以总有人上他们的当（尽管他们干的是“合法”的买卖）。至于声誉，他们不是早就声名狼藉了吗？
（作者在这一点上写到：如果我们的衍生产品客户遇到了麻烦，而我们又可以让他们相信他们需要我们 -- 比如说加大赌注，希望能翻本 -- 我们就能从他们的困境中赚到更多的钱。这些受害者被委婉的称作"受困的买家"，管理层对他们垂涎欲滴。就象我的上司在此期间反复告诉我的："我们爱极了受困的买家"。。。我的老板说只要我们事先披露了风险，客户买什么就与我们无关。评定风险是客户自己的责任，如果高风险的衍生产品赔了钱，那也是客户自己的问题。）
说到这里，很多衍生品的招股书是没有衍生品的字样的，投行情愿冒打官司的风险也不愿意将衍生品印上去，如果真要打起官司来，投行也不一定输。换句话来说，投行的“犯罪成本”应该远低于他们赚到的钱。）
名字的重要性
如果你听到“高收益债券”，也许它只是垃圾债券委婉的说法。
如果你听到一个动听的债券名，也许它是一风险极大的衍生品债券。比如说布拉迪债券，就是以美国财长的名字命名，但实际上就是将一堆垃圾债券和有价值的美国债券混合起来。而且美其名曰，“金融创新”，嗯，其实大多数的金融创新都是忽悠，其他的是为了对冲风险。
如果你听说我们处在“新兴市场”，恭喜你，我们处在一个伟大的时代，我们伟大的领袖正领导我们前进。大家听了这句话会反感，是吧，那么如果我告诉你，新兴市场是为了让布拉迪这样的垃圾债券、优质债券混合体（本质上还是超高风险的债券）更好卖才起的名字，一开始是“欠发达国家债券”，后来是发展中国家债券，最后才变成了新兴市场国家债券。如果你觉得你被忽悠了，你觉得这个名词和文革时期的那些口号又有啥区别呢？心理安慰还是自我满足？
除此之外，复杂而繁多的缩写，会增加衍生品的复杂度，或者说是迷惑度。不耐烦的人会忽略那些小字而落入评级圈套，而细心的普通人看到一堆复杂而艰深的缩写都会头痛，还怎么可能做出正确的判断呢？
新兴市场衍生品发明的目的
新兴市场的债券拥有者想卖掉他们高风险的债券，而欧美日的投资者想投资却被投资指引约束。简而言之，这些金融创新就是为了帮助他们逃避/绕过监管约束。而大摩在百慕大开皮包公司同样是为了逃避美国银监会的监管。事实上，很多的人为了提高自己的业绩，都会去选择高收益的金融产品，而给了投行可趁之机。反过来说，很多公司债券和基金也不是保险的，谁也不知道他们买了多少衍生品。
高盛的影子
事实上，有关潜在衍生产品亏损的警告一直为数不少。在1992年1月的一次讲话中，E.杰拉尔德考瑞甘，当时的纽约联邦储备银行总裁，就曾经警告过一连串的重大衍生产品亏损可能导致多米诺效应，并造成金融系统危机。
几个月之后，摩根士丹利的主要竞争对手，高盛公司，聘请了考瑞甘作国际顾问。时过境迁，还是同一个考瑞甘，警告却冷了不少。到了1994年4月，人们听到的只剩下他对以往观点的贬损："衍生产品就象全美足联比赛时的四分卫，得到的赞誉和指责可能都有些言过其实。防守永远都是游戏的名字。"
世界银行的勾当
在东南亚金融危机爆发，大量东南亚国家国有资产发私有化之前，世界银行就已经在那里布点了。菲律宾的国家电力公司被世界银行称做是发展中国家的少数成功案例之一。但是看看菲菲二十年前的情况吧，在菲国家电力公司成立之前，整个国家的电路断供不严重，而之后一天断十几次电，以至于一个冷笑话的诞生：问：在菲律宾，用蜡烛之前人们用什么照明？答：电灯。世界银行还未菲国家电力提供债务担保，这样的债有谁会买呢？别担心，世界银行的高层本来就出自华尔街，借华尔街的火箭科学家发明几个衍生品，用高信用评级的债券和这些垃圾债券打包一下，就不愁有下家了。可以看看，在整个高风险衍生品的诞生过程中，世界银行扮演了一个什么角色呢？
卖衍生品的成本（一个故事）
我参加了初期的几个销售介绍，失望的发现效果差强人意。客户一开始表示有兴趣，然后在最后一分钟决定不买，或表示对其他交易感兴趣。我向一个经验丰富的经纪解释过这笔交易后，他安排我们去见同一条街上的一家大型保险公司的总经理。我们离开前，我让他估计一下成功的可能性。他从椅子上倾过身子，微笑着让我放松一点。带着浓重的，几乎无法理解的波士顿口音，他断言："让我告诉你个秘密，弗兰克。这是我们这一行最基本的原则"，他停顿了一下以制造戏剧化的效果，接着说："如果一种债券不能用两张曲棍球票和一瓶好
酒卖出去，这种债券是卖不出去的"。
衍生产品的市场价格
商品的价格和价值，几乎是不可能完全一致的。那么对于衍生品，它的价格与价值有多大的偏差呢？毫无疑问，信息的严重不对称，可以将投行完全置于黑盒之外，买家置于黑盒之内，定价权完全被投行掌握，而买家几乎不可能有证据去质疑价格的偏离。
衍生品的价格，投行通常都会安排传说中的“火箭科学家”去建立模型计算。很多高级衍生品之复杂，基本就体现在定价模型的复杂（牵涉了太多金融产品（这里的定价就够复杂了）、占比、杠杆等工具的运用，还有为了避开监管防火墙而设计的复杂细节等）。可以说，一个火箭科学家之于投行的意义，基本就在于此了。设计衍生品、销售衍生品，可以用博弈的方法完成，但是价格的计算却需要精确的模型。交易员会利用这些模型并加上博弈技巧来报价（就是衍生品的实际市场价）。但是这些复杂的模型到底有多大作用呢？有些时候不同的火箭科学家会得出不同的价格，更多的时候似乎是交易员在用博弈技巧来进行做市。不过，令交易员放心的是，绝大多数买家不会知道这些衍生品的真实价值（来有针对性的买空卖空）。
正是有这样的绝对优势，才会有信孚银行的证券欺诈事件：利用市场价格波动，一点一点不停的缩小差距。实际数字是一千四百万时告诉他八百二十万，如果实际数字是一千六百万，就告诉他一千一百万。这样初始值的巨大差价就变成了交易佣金落入投行的口袋了（这件事之所以被发现，完全是因为交易时的电话被录了音）。也就是说，也许你被告知你的证券从一千万涨到一千两百万，也许他的真实价值就从一千六百万降到了一千四百万。而如果没有更强力的监管，买家是无法得到较为准确的价值的。既然不同的人的模型可以算出不同的价格，那价值被贬低也是可以做出一个对应的模型来解释的。
换句话来说，如果有一天投行警告你某一衍生品有巨大风险，也许他已经从价值差价中赚够了，还能得到一个好名声。只可怜那个愚笨而自大的鲍勃赛荣，连这些劝告都不听，（也许他会认为这是一种博弈啊）就只能将整个加州橙郡陷入破产的境地了。
记住，如果你可能在博弈中处在黑盒的位置，要么力争变成白盒（如果强力的监管机构站在你这边，还是有机会的），要么就不要参与这场博弈。
摩根士丹利的蓝宝书（如果说一本书有一些东西会值回书价的话，我认为这就是这本书的其中之一）
摩根士丹利在任何时候都不会忘记为最坏的事作准备，即使在执行激进的全球新策略时也不例外。公司的高级管理层时刻准备着应付任何重大的金融灾难。假如股市崩溃会怎样呢？假如几家大机构同时破产会怎样呢？假如墨西哥出了问题会怎样呢？摩根士丹利在金融灾难中用来自我保护的机制叫做“蓝皮书”，这一机制在投资界人所共知。蓝皮书详细描述了不同的金融市场灾难对公司的影响。摩根士丹利的行业专家组成了特别委员会，定期开会研究各种风险的后果，记载到蓝皮书上。他们不一定喜欢开这种会，有人抱怨不间断地写这些蓝皮书就像学生每学期写论文一样愚蠢。不过，所有的人都同意这种一丝不苟的方式利大于弊。一般来说，摩根士丹利不会犯大的错误。
说到这里，笔者不禁想起了二战时某德国著名将领所说的，战争的胜利者总是属于那些犯错误更少的人。保守的风险控制恰巧是对激进投资的约束。建立风险控制备忘录，定期研究总结不会是最高效率的，但肯定是能保证高效率一直延续下去的最好方式。对于这些投行而言，这些备忘录（即“蓝皮书”）的作用，会在出事前，或出事的最早期发生作用。也许投行不会是最早预测到有大事发生的人，但一定是最早在灾难到来时迅速撤离的人。不要低估这个最早撤离，危机总有一个传导的速度（或者可以叫弛豫时间吧），在这个时间的一半之前能够撤出，基本上都会是成功的规避风险（不要老想着在危机来临前就成功逃离，不会有人每次都会如此，如果真的有，要么是天才或者终极庄家，要么就是赚不到钱的人，还是记住“一鸟在手胜于两鸟在林”吧）。无论是金融机构，还是实业企业，任何存在较高风险的企业，其实都应该借鉴这种蓝皮书机制，来实现长远的发展。
事实上，在墨西哥比索崩溃前，在那里以巨大仓位持有各种金融产品的摩根士丹利就已经对可能的各种风险进行了对冲（包括设计了多种金融新产品，将风险转移）。
日本式会计魔术
假设你用一百美元买了一桶金子，其中半桶是真金，价值九十美元；另外半桶是镀金，只值十美元。如果明天这两半还是各值九十美元和十美元，你以九十美元卖掉真的一半，你能说赚钱了吗？显然不能，不是吗？如果真的一半值九十美元，你以九十美元卖掉，利润是零。对吧？
错了。至少如果你在东京，你就错了。假设你买了这桶金子，然后声称两半"平均下来"各花了五十美元。明天你以九十美元卖掉真的一半，立刻就有了四十美元利润。为什么呢？真的一半并没有花费你九十美元，只花了你五十美元 -- "平均下来" 是这样的 -- 第二天你以九十美元卖出，赚了四十美元。当然，你并没有真的赚钱，但是用东京的标准衡量，这就够了。这样的交易很常见。
显然，如果你确认了卖出真金的四十美元利润，最终你需要确认镀金上有四十美元的亏损，即使在东京也是如此。这里的关键是"最终"。如果你不必告诉任何人镀金的价值只有十美元，而声称它的价值仍然是"平均下来"的五十美元成本，也许很长时间里你都不用确认这笔亏损。在日本，这段很长的时间可能是你的整个职业生涯。实际上，假如你可以把镀金保存的足够长 -- 比如到你退休 -- 谁在乎它只值十美元呢？到那时，这笔亏损就是别人的问题了。
利用这个会计把戏，如果有差距极大的“真金”和“镀金”，就可以利用这个漏洞创造出可怕的虚假利润。
以上就是日本式的会计把戏，也许对于东方的许多企业、机构，同样会有这种会计魔术存在，只是现在，在媒体和企业自身宣传的光环下面，外人看不出来而已。
一些轶事
1.在橙县破产后，大摩进行了结构性票据的拍卖会，价格已经在狂跌中了，一个日本买家接了盘，猜猜是谁？野村证券。前年雷曼倒闭后接盘的还是野村！日本人究竟搞什么鸟呢？
2.投资银行的分析师是这么说的。你也不难猜出这些公正的分析师建议你购买何种衍生产品来抓住这个获利机会。研究报告指出英国的通货膨胀率正在下降，这会导致利率的下降；同时，英镑的收益率曲线十分陡峭，这意味着"具有放大效应的"远期曲线更高更陡，预示了更高的利率。这似乎是投机于远期曲线的最佳时机，你怎么能放过呢？投资银行的分析师总能做出和远期曲线相悖的预测。每次预测之后，银行的衍生产品部就会发明一种有预测支持的衍生产品。不过，这个过程也没准是相反的。
3.一家银行如果想保持“高”的“准备金率”，而又能大肆房贷，可以使用掉期工具来进行数据欺诈，如果一个国家对掉期交易采取自由政策的话。
4.资产负债表是可以向一些银行租用的。
5.著名的霸菱银行破产案，出事的交易员正是大量投机日本股票市场的股指期货而导致公司破产的。换句话说，日经指数股指期货的保证金很低。大胆的推测一下，未来中国的一些金融机构也许会因为投机股指期货而破产。不过还有更有意思的事情，猜猜在那场日经指数大跌之中，令霸菱银行倒闭的明星交易员的对家是谁？乔治索罗斯！他在日指下跌中赚了几亿，而大量对赌日指下跌的卖空压力也促成了日指的狂泻，在以后的十五年中，日指再也没有达到当年的一半的水平！更疯狂的是，日本人在损失之后希望赚快钱弥补损失或掩饰损失，又大量投机衍生品，想想那句话吧：“我闻到了血腥味，我们上去杀个痛快吧。”“"我们喜爱走投无路的客户，他们使我们兴奋不已。我们从走投无路的人手里赚足了钱。”
坏帐和股市下跌是衍生产品经纪等待以久的机会。
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