我们在玩网球的时候他在玩别的
2011-12-04
当时是伦敦早晨八点二十，我坐在133路公交车上，在针线街（Threadneedle Street）。一个小时前我出门上班，公交换火车换公交，居然我不感到累；还有十分钟就到公司开始实习，我居然不感到焦躁。我全神贯注地在读手里的书，《富可敌国:对冲基金与新精英的崛起》(More Money Than God: Hedge Funds and the Making of a New Elite)。我正看到第七章。大概二十年前，英格兰银行的二把手正在跟索罗斯的情报头子，在车外盒子一样的大楼里开个短会，讨论对冲基金狙击英镑的情况。两个人至少有一个误判了形势。二十年后，我缺乏足够多的技能判断现在这幢大厦里的人们是否正在做正确的决定。
本月，《富可敌国》的作者塞巴斯蒂安·马拉比(Sebastian Mallaby)来到中国。这个杰出的记者是一场对冲投资策略年会的嘉宾。邀请方是易方达基金的刘震。在一篇一年前的文章里，刘震写出了他在飞机上看到《富可敌国》的时候那种激动心情。《富可敌国》是一本对冲基金史：在马拉比笔下，在每一个传奇的基金经理财富增殖的背后，他们不仅仅完成了自我实现，同时丰富了这个金融工具的内涵。把列位独当一面的对冲英雄的故事放到一起，看起来单独某一位的成就就不显得那么传奇了；但是只有这样你才能看到对冲基金的生命历程：对冲基金的过去就是金融的未来。整本书的主题很明确：对冲基金促进了金融市场的稳定而不是相反。对冲基金管理风险。对冲基金发现价值。对冲基金不是罪人而是英雄。我判断不出来这是马拉比的结论还是出发点。就像你能判断出来我的偶像吴晓波先生的作品的主题，到底是他的结论还是出发点？
刘震是一杆行业老枪。去年，他创始了中国内地第一家对冲基金之一。在这次年会上，马拉比向记者这样解释对冲基金：你知道a公司比b公司有价值，但是判断不出他们所在的行业的趋势。那么对冲基金会这么办：做多a公司，做空b公司。那么不管行业趋势如何，盈利的那笔交易总能对冲你整体的风险。刘震承认这种对冲比较基础。另一位基金经理聂军向记者介绍，只要有足够的对冲工具，那么一家对冲基金不仅能够做股市多/空头交易，还能以重大事件驱动投资，或者把投资建立在宏观研究上。只要有足够的对冲工具。聂军说，咱们中国分享了华尔街的选股传统，百分之七十以上的对冲基金主要进行股市多/空头交易。他抱怨说中国的宏观基金太少。不过没关系，你把钱给我，我替你选择好的宏观基金 - 咱们是基金中的基金(Fund of Funds)。
索罗斯基金大概就是他所说的宏观基金。当整本书铺陈到第七章，英镑成为下一个投机机会时，索罗斯已经处于半退休状态，管理索罗斯基金的是他的门徒。处于摇摇摇晃晃的公交车里的我带着四个问题来看这一章书：到底他们是怎么判断英镑是下一个投资机会的？怎么掌握时机的？交易的对家是谁？对家有没有能力支付对价？我在此之前隐约知道对家是英格兰银行（当然最后拍板的是当时的保守党首相约翰·梅杰），而英格兰银行的支付能力就是他们的外汇储备（大约是440亿美元）。
这章书很清楚的解释我的头两个疑问。1990年代初两德统一，德国政府通过扩大赤字来应对不断增长的开支。德国央行的条件反射就是提高利率以控制通胀。但是德国央行同时负有维护欧洲汇率机制的义务。所有加入这一机制的国家，其货币之间的汇率能够自由在一个事前商定的范围内浮动；但如果一国货币必须贬值，这个会员国就需要与其他成员国进行谈判。
问题棘手之处在于，由于希特勒曾经利用恶性通货膨胀爬上权力巅峰，德国人非常注重货币稳定，央行的专职就是打击通货膨胀，提高利率似乎势在必行。而另一方面，其他成员国正在经历经济衰退，迫切需要减息。汇率机制内的率差导致资金涌向德国马克，同时意大利里拉和英镑疲软，在接近汇率机制所允许的下限水平浮动。面对这种情况，各成员国政府有两个选择：一个是德国减息而意大利和英国加息；另一个则是各国央行干预货币市场，卖出马克同时买入里拉和英镑。如果两条路都行不通，那么里拉和英镑只能贬值。
索罗斯的门徒发现，英国家庭的抵押贷款一般都是浮动利率，一旦英格兰银行提高英镑利率，英国家庭马上感受到还款压力，从而进一步打击国内消费；而此时英国已经陷入经济衰退。英格兰银行非常有可能拒绝提高利率而允许英镑贬值，因为他们更加不愿意看到更严重的经济衰退。与此同时，英镑的流动性很强，投机者可以随时退出，如果投机失败最多可能只是损失半个百分点；而如果英镑暴跌的话，投机者可能获利15%甚至20%。
当德国央行释放出英镑应该进行调整的信息时，索罗斯的门徒正式开始了对英镑的狙击。英格兰银行同样负有稳定汇率机制的义务，他们必须以机制允许的最低价格买入英镑（2.7780德国马克对1英镑）。在那个九月上旬，英格兰银行为了稳定英镑花费了270亿美元。但是他们的对手，仅索罗斯和他的门徒一家就成功地做空了100亿美元的英镑。而拿到他们卖单的银行和收到消息的全世界立刻知道崩溃开始了；干预只能失败。所有人都在卖空英镑，巨额损失每一秒都在发生；英国没有时间在汇率体制下与其他成员国进行谈判和协调。当英镑不得不脱离汇率机制时，英镑对马克贬值了14%，英国纳税人损失了至少38亿美元。
这就是《富可敌国》的第七章。在本书的其他地方，作者描述了另外一些具有独创性的基金经理 - 他称他们为思想家。这些思想家不断从近年来金融史上重大事件中获利，这包括了亚洲金融危机，网络泡沫破灭，以及近期的抵押贷款泡沫。但是马拉比反而认为，政府应该鼓励对冲基金的发展。这是因为对冲基金能够承担风险，不会“太大而不能倒”，不会导致纳税人的损失。同时对冲基金资产价值随市场价格变动，必须更谨慎地控制风险；而就算遭受严重损失，也不会对对金融体系造成系统性影响。从2000年到2009年，大约5000家对冲基金破了产，但是没有一家产生雷曼兄弟那样恶劣的影响。就连前述狙击英镑的投机都是功劳：英国本来就应该退出汇率机制，从而摆脱德国央行的高利率限制，自主地决定经济衰退时期的货币政策。决策者没有意识到这是他们唯一的选择，索罗斯和他们的门徒帮助他们认识到了这一点。以史为鉴，作者认为能给出的最好的政策建议就是：不要对对冲基金进行监管。
但是对于对冲基金的监管还是加强了：特别是当一家对冲基金资本规模足够大，运用了过高的杠杆，而所从事的交易流动性差的时候。一些对冲基金成功上市，为此只能放弃最能控制风险的有限合伙制，其风险管理能力随之减弱。对冲基金还需面对政客操控的民粹主义 - 我猜这是一本游说集团资助的畅销书，目的是就是获得主街普罗大众的支持；因为对冲江湖的大佬们愿意接受马拉比的采访；如果不建立在这些采访上，这本书无论如何没办法完成。但是现在看来，这个目的部分的失败了。大众从来就不会站在华尔街这一边，哪怕你是华尔街的异类。
对冲基金更是站在了政客的对立面。市场应该由追求最大利益的理性参与者驱动，这是市场效率的前提；但是以狙击英镑为例，各国政府和央行显然不是在最大化利益的理性参与者。在英镑危机最严重的时候，梅杰从对冲基金手上以双方都认为极其可笑的价格购买英镑：因为他负责将英国纳入到汇率机制，他不希望别人指责这一政策失败；如果不干预货币而直接加息，这就意味着他自己投降认输，党内同志马上会群起而攻之，随后信誉崩溃，政治生涯结束。之后，当加息的办法已经证明无效时，英国本来可以更快地退出汇率机制，减少纳税人损失；但是梅杰却选择再一次加息，原因是他要与党内可能挑战他首相地位的内阁成员分摊危机责任。索罗斯认为市场是不可控的，繁荣和萧条的不断交替才是常态。当然会有狂妄的投机客认为自己拥有上帝的力量，去攻击那些管理得当的货币；但是管理不善的货币更是对冲基金天然的猎物。
这本书有趣之处还在于当事的基金经理自己分析为什么自己能够发现这个投机机会。索罗斯的那位门徒，德鲁肯米勒，在那次英镑交易中使用了三项技能：首先是从个股研究中发现经济趋势（对于英国抵押贷款和利率的认识是从房地产股票中获得的），其次是对于货币和利率的认识，第三则是欧洲的金融政治：德国央行的政策思路和梅杰的政治困局。半退休的索罗斯贡献的关键技能是：判断什么时候应该放手一搏（要不是他的洞见，索罗斯基金就不会使用十倍杠杆）。根据本书，索罗斯其他的技能还包括他的反射理论，以及遍布华盛顿，伦敦和东京的金融情报网络。其他的基金经理也拥有自己各种特殊的技能，不过总体来说，他们都很孤独，逆向思维，野心勃勃却与现有的金融机构格格不入。
2011年，明明是无关紧要的一年，年初时却有好事记者宣称这将是中国对冲基金元年。上周，马拉比接受了一财记者的采访，双方就共同关心的的问题进行了讨论。谈得很好。如果我有机会能够向马拉比提问，我的问题应该是这样：你这个说着纽约口音的英国资本主义吹鼓手，在全球经济不明朗的当口到中国来推销对冲基金意欲何为？你为什么要对中国这个社会主义国家对对冲基金持批判继承态度持怀疑态度？同时强调共产主义和对冲基金之间的出乎意料的大量联系？不过看在你写了一本好书，却又不像吴晓波那样搞得年轻读者心潮澎湃却一个引用都没有，让人无法继续学习，我还是原谅你吧。请你也原谅我，要不是为了哗众取宠我也不会使用这样红卫兵似的语言，平时我真的没有这么刻薄。
英格兰银行的二把手埃迪·乔治在那个二十年前的早晨准时出现在针线街的英格兰银行大厦，和戴维·斯米克见面。乔治精神状态不错，他穿着格子衬衫，系着条纹领带。二十年之后，堵在针线街的我也身着类似的商务装，尽管我的行头来自淘宝名店广东职业门。因为看了这书我心潮澎湃。同时我也没有感到有什么自卑：我低头看了看自己的Vancl时尚奢华牛皮女鞋，再看看其他针线街上行色匆匆的银行家，我发现我的皮鞋居然算是很干净的，虽然昨天晚上没有怎么刻意擦过。
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