货币战略论——23 宏观调控的谬误

二○○四年七月八日 “宏观调控”这一词给市场带来恐惧感。一九九三年起朱镕基搞了几年宏观调控﹐害得不少在内地投资的人——尤其是购买了房地产的——亏蚀得叫救命。个人认为当年人民币来了几次大贬值﹐跟着朱老成功地控制通货膨胀﹐是导致一九九七年亚洲金融风暴的主要原因。理由简单﹐人民币大贬后而通胀下降至零﹐使亚洲好些贪污盛行的国家的币值大幅偏高﹐既然官商勾结﹐炒高自己的货币甚难﹐炒低极易。有些地区的货币兑美元在两个小时内跌了一半﹐与昔日国民党发明的银圆券﹑金圆券的走势有异曲同工之惨。 不管怎样﹐今天内地不少人听到宏观调控就谈虎色变﹐而香港及其它地区也提心吊胆。他们不一定知道或同意我说的中国十年前的宏观调控与亚洲金融风暴的关系﹐但今天中国的经济与十年前大不相同﹕今天中国的经济在国际上举足轻重﹗可不是吗﹖别的不说﹐今天有数之不尽的国家﹐因为出口中国急升而经济大有起色﹐如果中国大搞宏观调控而使进口下降﹐岂不是呜呼哀哉﹖ 先别说今天中国的经济是否过热﹐别说北京应否搞宏观调控﹐也别说他们采取的调控之法是否明智﹐我认为他们大事宣传宏观调控是错的。要调控就调控吧﹐不要大叫大嚷。有三点。一﹑政府大叫狼来了﹐如果狼不来﹐失信于民还在其次﹐投资者与生产者的自卫行动可以导致很大的国家经济损失。二﹑如果狼真的来了﹐人民会想﹐我们交税是要政府不让狼来﹐发生了三几次政府的服务就大有疑问。三﹑世界上没有天才可以准确地估计政府大叫狼来了的经济效应——内的﹑外的﹑心理上的因素太多﹐估中是幸运﹐政府不应该玩这种博弈游戏。 不要忘记﹐朱老当年搞宏观调控﹐没有今天那样大事宣传﹐而更重要的﹐是当年神州大地的通胀率高达百分之二十七﹐摆明是失控﹐非大手调控一下不可的。朱老采用的办法﹐不是间接地通过调控货币量来调控通胀﹐而是直接地约束借贷。当年﹐朱老用这办法是对的。一九九三年五月二十一日﹐我发表了《权力引起的通货膨胀》﹐得到广大的反响。当时所有舆论都说中国要控制人民币的币量﹐我力排众议﹐说不能办到﹐因为币量急升是权力借贷的结果。我指出控制币量要从废除因为官职或关系带来的借贷权力入手。 想不到﹐朱老胆大包天﹐九三年七月接管央行后﹐不到一年﹐他真的与“权力”硬拼一手。我低估了这胆量﹐更低估了直接约束借贷的效应﹐自己也跟着朋友在内地投资损手。当一些朋友向我投诉朱老的政策﹐我的响应是自己估计失误﹐无话可说。政治上的问题﹐我是门外汉﹐但直接约束借贷的大效应看差了﹐可不是因为不懂政治﹐而是这政策史无前例。 今天中国的情况大为不同了。通胀还远不及失控的层面（见下文）﹐而更重要的是国营企业与高干子弟用权力借贷的行为已日渐式微。以直接约束借贷的方法（今天还在采用）来压制通胀当然有效﹐但很可能压制了市场认为应该发展的项目。政府无从判断在私营竞争下的市场取舍﹐所以今天要压制通胀﹐间接地约束银根﹐由浮动的市场利率指导项目远为高明。 更令人失望的是﹐北京看来是拿出经济学不知为何物的“过热”为理由﹐扼杀了某些行业的发展。报章说不少私营的钢铁厂﹐因为“经济过热”而遭封闭。读不到可取的理由﹐只封闭私营的﹐不能不令人怀疑国营的钢铁企业以经济过热为借口﹐把有竞争优势的私营钢铁厂杀下马来。 回头说通胀﹐官方的公布是目前的通胀率大约百分之四﹐七年来最高﹐但这是在安全的百分之五之下。我解释过﹐物价上升与通货膨胀不同﹐而今天内地公布的通胀率有一部分是物价上升。我们要考虑两方面。 其一是人民币与美元挂钩﹐美元贬值﹐人民币跟着对其他货币贬下去﹐会带来格林斯潘所说的输入通胀的效果。这是物价上升﹕美元不再贬值就不会继续。一日不脱离与美元挂钩﹐这问题永远存在。 其二是有关的。国际收支平衡表（balance of payment）永远平衡﹐而其中外资的引进（例如出售土地给外资）与货物出口站在同一边﹔内资外流与货物进口是另一边。上一边高于下一边﹐在收支平衡表中就会有储备增加的出现。处理储备增加的过程中﹐有些做法会导致人民币的币量增长。在人民币偏低（有强势）的情况下﹐市场的压力会利用人民币的币量增加﹐以通胀来削弱人民币的强势。 这里我们要注意﹐人民币量增加而在内地流通使用﹐会带来通胀﹐但如果人民币的增加是外流了﹐或是被持有者用作保值﹑存款收息﹐其通胀效应甚小。所以我认为北京约束人民币外流﹐或约束外人持有﹐是不智的。央行以人民币换取外汇储备可以生息﹔人民币回流以储备收购﹐是赚了息口。在世界渐趋大同这二十多年来﹐一个国家的币量增加?这个国家的通胀的关系﹐再不容易推断——我对弗里德曼提出过这重点﹐他是同意的。 朋友说﹐北京对“过热”的一个阐释﹐是内地的投资增加得太快﹐今年上升几达百分之四十。这急速上升含意着银行借贷急升﹐于是忧虑将来坏账累累。银行坏账多是大麻烦﹐而目前的中国这问题严重。 我认为内地的银行坏账多﹐主要是国营的效果﹐而有时私营银行受到诸多管制也会有增加坏账的倾向。意料不到的经济转变带来的银行坏账无可避免。问题是﹐银行贷款职员不够慎重﹐或受了些小甜头而对某些顾客格外宽容﹐或甚至与借贷者串谋行骗﹐就是私营的银行也屡见不鲜。但私营的坏账入肉伤身﹐贷款的处理总要比国营的来得慎重。同样重要的﹐是私营银行的坏账﹐国家不需要承担。 我曾经建议人民币要脱离美元﹐改用以一篮子物品的价格指数为锚。只要该篮子物品选得适当﹐以调控货币量来坚守该锚﹐会一次过解决通胀的担忧﹐而如果需要﹐通胀率的选择可方便地以调整该篮子物品的物价指数来处理。如果把国营银行改作私营﹐以一篮子物品为人民币之锚﹐银行需要的监管最少﹐因为币量政策只限于守锚与通胀率的考虑。 读到或听到的数据不足﹐也不一定可靠。基于这些﹐我对北京最近的经济政策是失望的。他们给我的印象是犹豫不决﹐没有给要处理的问题作出清楚的阐释﹐推出执行的着法零散﹐使我看不到一个有整体性的方略。