货币战略论——17 良币会把劣币逐出市场

17 良币会把劣币逐出市场 ——谈离岸中心的关键 二○○三年九月九日 读者要求我分析香港建立人民币离岸中心这个大热门话题﹐我是不能推却的。刊物的报道不详尽﹐究竟是怎样的安排我摸不准﹐但我的直觉是可以简单地看。 香港的法例早就容许外币在市场自由流通（一九八四年彭励治接受了我的建议）﹐所以今天所说的“离岸中心”﹐主要是让香港的银行做人民币存款生意。港币与人民币的汇率呢﹖因为人民币的币值偏低（自由浮动一定上升）﹐这汇率会按北京的官价。只要北京不更改汇率政策﹐人民币的偏低会持久﹐昔日的黑市汇率去如黄鹤。 让人民币在香港自由存款﹐自由使用﹐会怎样了﹖答案是﹕人民币会淘汰港币。逻辑简单﹕人民币偏低是良币﹐港币偏高是劣币﹐汇率固定不变﹐良币会把劣币逐出市场。可不是吗﹖先看港币与美元的联系汇率﹕每次风吹草动﹐或什么官员说歪了半句﹐港币下降的压力就把拆息压上去﹐而这只是一方面。“离岸”加上另一面﹕人民币兑美元如果浮动一定上升﹐有谁敢免费担保现有的汇率不变﹖二者相加﹐你是香港人﹐不论其它﹐你会选存人民币还是港币于银行呢﹖答案是香港的傻瓜不多。 经济学有个大名鼎鼎的定律﹐起自十六世纪﹐叫作格氏定律（Gresham"s Law）﹐信之者甚众。这定律说如果兑换率不变﹐劣币会把良币逐出市场。我曾两次为文力斥其非﹐证其荒谬﹐也指出历史上从来没有发生过劣币逐良币这回事。这里提出的张氏定律﹐是把格氏的倒转过来﹕兑换率不变﹐币值偏低的良币会把偏高的劣币逐出市场。不相信吗﹖到街上问卖花生的﹐问他要收哪一种﹖ 考虑澳门的例子吧。港币可在澳门的银行入户﹐而那里是二币共存的。历久以来﹐虽然澳门元与港币看似或明或暗地挂钩﹐其实久不久汇率有波动。另一方面﹐澳门元与港币的强弱﹐你来我往﹐各有胜场。但如果这二币的汇率是固定不变的话﹐而港币对澳门元有持久偏低的强势前景﹐港币会把澳门元淘汰。 读者可能会问﹕为什么七年前亚洲金融风暴及其后几段时期﹐美元没有把港币逐出市场呢﹖答案有三方面。一﹑由于钞票局（currency board）的运作﹐港币受压时短期利率急升﹔二﹑街市阿婶不识番字﹔三﹑香港的美钞量不足应付市场所需。话虽如此﹐在极端的情况下﹐美元全部取代港币是钞票局的底线。 纵观今天人民币与港币的强﹑弱的持久前景﹐简单的“离岸”引进﹐张氏定律（一笑）的效应在所必然。有挽救港币被逐的办法吗﹖有的﹐问题是你要不要﹖ 一﹑浮动汇率﹐二币可以共存﹐但这是违反了现有的重心政策。二﹑提升港币利率。困难是港币在通缩下加息﹐负资产一定再急升。三﹑限制人民币钞票进口。这也行不通。不知是真是假﹐据说目前已有八百亿人民币在香港﹐自由行可以行来行去多带进来﹐而如果还是不够﹐什么牛记笠记总有办法。五千年来﹐中国的货币第一次在国际上有强势﹐且看来可以持久。是炎黄子孙足以为傲的事﹐兴高采烈﹐多带一点人民币进港﹐伦理上是不应该重罚的。