货币战略论——11 中国的金融改革

一九九七年十一月十七日 （五常按﹕本文是拙作《邓小平的伟大改革》第三节的中译。英语原文是为第一届哈伯格——Arnold Harberger——荣誉讲座而作﹐一九九七年八月完稿﹐十一月十七日于洛杉矶加州大学宣读﹐其后两处发表﹐再其后转载于《张五常英语论文选》。写这第三节时我开始重视朱镕基的货币制度﹐得到启发﹐几年后想出以一篮子物品的市场成交指数作为货币之锚的货币制度。） 一九八六年六月﹐北京宣称两种货币中的外汇券将被取缔。两个月后公布十月停止发行外汇券﹐十一月停止使用。该年九月我发表了一篇分析长文响应﹐结论是如果外汇券被取缔﹐中国要不重施广泛的物价管制——走回头路——就要取消外汇管制了。我不应该发表该文﹐因为北京的朋友读后搁置了取缔外汇券的决定。外汇券终于取缔是七年后﹐那时他们有了另一个策略的安排。 一九七九年中国开始打开门户﹐游客涌进。这些游客有特许的权利在友谊商店购买最高档次的物品。渴望获得优质物品的本地中国人于是托游客朋友购买。为了堵塞漏洞﹐一九八○年四月外汇券就发行了。作为唯一的可以在高档宾馆及商场购物的货币﹐外汇券不仅是一种货币﹐也是购买被约束着的物品或服务的许可证。 外来游客可以自由地以他们带来的外币兑换外汇券﹐或以外汇券兑换外币﹐其汇率与人民币的官价汇率看齐。从官价看﹐外汇券与人民币有相同的币值。但因为外汇券的用场比较广﹐过了不久此券的币值较高﹐往往比人民币高出三分之一。与此同时﹐本地人要在市场换取外汇券是没有困难的。只要他们愿意付出一个额外之价﹐他们可以找到途径去购买友谊商店的物品。不出两年﹐有关部门知道约束本地人购买高档次的物品非常困难﹐这约束于是放弃了。 然而﹐外汇券还在﹐与人民币一起并存。此券继续比人民币值钱﹐因为可以按官价兑换外币。即是说﹐以市场流通的黑市汇率算﹐人民币的市值是较低的。有两种货币一起流通﹐官价一样但其实外汇券比人民币值钱﹐如下的情况出现了。懂得在市场讨价还价的人﹐知道同样的物品或服务﹐拿出外汇券可以获得一个可观的折扣。两种货币各有各的价﹐其实是同价。但那些无知的游客﹐把外汇券以人民币之价使用﹐效果是价格分歧。 有好几年﹐北京的朋友认为这分歧会给国家带来较多的外汇进账。我对他们说不一定﹐因为牵涉到几个价格弹性系数。这系数问题哈伯格是天下权威﹐但北京的朋友不容易明白。他们终于信服的原因﹐是察觉到愈来愈多的外来游客懂得在市场讨价还价。无论逻辑或事实﹐劣币会驱逐良币的格氏定律是全盘错了的。 要注意的重点﹐是同一物品﹐两种货币各有各的物价﹐含意着的是一个黑市汇率的存在。这是合法的﹐因为该黑市汇率没有表达出来。换言之﹐外汇券的存在是掩饰着一项非法活动。另一方面﹐如果一个购物者先在黑市兑换人民币才购物——虽然跟用外汇券讨价还价是同一回事——非法的行为就变得明显了。 这带来一个关键问题。取消外汇券之后﹐外地的货币可以在中国流通吗﹖（我的估计﹐一九八六年大约有三十九亿港元在中国。）如果外币不准在中国流通﹐黑市汇率会大升﹐压制这非法活动需要引进对改革不利的管制。如果容许外币在中国流通﹐市场的成交会按市值汇率从事﹐使官价汇率成为纸上谈兵的玩意。杜绝后者﹐北京要禁止市场讨价还价﹐于是﹐再全面地施行物价管制是需要的了。两个选择的任何一个﹐取消外汇管制的压力一定上升。 北京选择保留外汇券。当一九九三他们终于决定取缔外汇券时﹐中国已经出现了灾难性的金融危机。通胀年率百分之十七（是当时官方的偏低数字）﹐还在上升﹐而黑市的人民币汇率﹐从一九八○年代初期的四角五分兑一港元﹐下降至一九九三年六月的一元五角兑一港元。贪污﹐一九八五开始普及﹐一九九○广泛地攻进银行的领域去。一种做法﹐是国营的银行以官定的利率借钱出去﹐但其实底的利率加倍﹐再加百分之十到二十的投资盈利（如果有盈利的话）给银行的主事职员。有专利的国营企业的产品还有价格管制﹐继续是贪污的一个大源头﹐而为了资助这些企业﹐人民银行的钞票印制得不够快。 国内及国外的评论都呼吁北京约束货币的供应量﹐一九九三年初这样的呼声天天有。我不同意﹐该年五月二十一日发表了《权力引起的通货膨胀》。我的论点﹐简单而又有说服力﹐使约束货币供应量的呼声一下子静寂下来。 我的解释﹐是人民银行及属下的分行是出粮机构﹐不是商业银行﹐到了八十年代后期这出粮机制伸展到投资那方面去。有权有势的国企或高干及他们的子弟要借钱﹐银行唯命是从﹐而贪污只不过是火上加油而已。对中国人建议需要约束货币的?应量是天真的——自国民党时期起﹐他们对这话题的知识天下无可匹敌。我的论点﹐是那庞大的货币需求不是来自一般的银行客户﹐而是来自有权有势的人﹐其中有些可以把银行关闭。建议约束货币量不是无聊之举吗﹖就是银行愿意约束也无法做到。约束中国的通胀﹐北京要切断以权力借钱的要求。这是说﹐权力的货币需求非去不可﹐要一刀切。 在该文的结语中﹐我建议中国的银行体制要从头建造。人民银行要负上一家中央银行的职责﹐控制货币的供应增长率每年在百分之二十以下（依照弗里德曼之见﹐经济增长得快这百分之二十不算高）﹐但央行本身不要有在市场贷款的权力。所有人民银行属下的分行要转为商业银行﹐最好是出售给资格足够的买家。改进抵押与破产的法律﹐让银行按着健康的经济及会计原则贷款。把国营企业私有化﹐可以通过股权的发售﹐从而减轻政府的财政负担。撤销所有外汇及价格管制。 一九九三年七月一日﹐朱镕基接掌人民银行。两个月后他提出的银行制度改革跟我建议的差不多﹐但他后来做的却不一样。朱不是个自由市场的信奉者。他爱操控。他有刚强的个性﹐聪明﹐没有传言说他曾经贪污。在朱的掌政下﹐人民银行转为一间中央银行﹐但与其约束货币的供应量﹐他以限额的方法直接压缩借贷﹐让国营企业吃不饱﹐使失业增加。以权力借钱的要求急跌﹐通货膨胀迅速地下降了。今天（一九九七）﹐中国的通胀率刚好是零。 肯定地﹐一九九四年一月一日外汇券停止使用后﹐人民币的黑市生意终结﹐因为北京把市场汇率代替了官价汇率。跟着是近乎奇迹地﹐有三年长时间（即到本文完稿之日）人民币兑港元的汇率在狭窄的一元零五分与一元零九分之间浮动。因为港元与美元挂钩﹐人民币兑美元的汇率也同样稳定。明显地﹐在通货膨胀迅速下降而外汇储备迅速上升的情况下﹐维护一个稳定的汇率是容易的。 其实﹐朱镕基与他的同事是创立了一个独特的货币制度。名义上外汇管制仍然存在﹐但可以通过漏洞﹐绕道而行——我的估计是绕道走要付百分之零点二到百分之一之间的额外费用。外来的人可以在国内的银行储存外币﹐也可用外币与国内的人成交﹐但国内的人与人之间不可以那样做。最有趣的是﹐本地的机构收到外来的直接投资﹐规定要转为人民币。这是国内的人民币量的主要增加途径。兑换了人民币的外币要交到政府那里去﹐导致一个现象性的外汇储备增长——从一九九三年的二百亿美元增至今天（一九九七）的一千三百亿美元。 我们不能否认这个货币制度﹐虽然有点怪﹐却是天才之笔﹐给某些目的提供好服务。然而﹐有模糊不清的外汇管制存在﹐加上外地的银行不能真的在中国做生意﹐就是上海也不能发展成为一个重要的金融中心了。要发展金融中心汇管一定要撤销﹐银行需要私有化及参与国际竞争。 我相信市场的压力将会再发挥作用﹐在五年之内打开中国的金融行业。过去五年﹐上海兴建的商业高楼大厦跟香港五十年建造的数量相若。这些建筑物目前是空置着﹐一年来租金减半﹐仍在下降。不少是利益人士的投资﹐有点政治肌肉﹐不放开金融﹐这些商业大厦是永远不会租满的。