交易员、枪和钞票——杠杆投机

一般来讲，我是不愿提及衍生品的投机性的。如果非要说的话，我会引用全美步枪协会(National Rifle Association,NRA)的话——“枪自己不会杀人，只有人杀人。”对于衍生品，我会辩解道，它们完全是安全的，至少在善良人的手上，被正确使用时是安全的。 衍生品行业列举了几点来应对针对衍生品投机性的谴责。20世纪90年代早期，就有了一次对衍生品的政治反对。美国国会的议员们问一家主要的美国银行的主席，衍生品到底是不是投机性的。他答曰：衍生品本质上不是投机性的，但是可以被用来投机。如果投机是你的目标，那么衍生品就是你达到目的的极有效的方式。简言之，你采用了一个完全有效的办法让自己粉身碎骨。 我们的咒语就是“效率”。衍生品是有效的，它们让市场的效率更高，因为它们可以让风险在市场参与者之间自由转移。这是对格林斯潘主席关于“生产率”的布道的有力补充。关于衍生品的书也对效率颇为狂热。芝加哥学派的解释风头正盛。 这些著作承认衍生品的投机用途。在一个有效市场上，投机者对于提供“流动性”和“风险容量”非常重要。这些言词让我们更深信衍生品对于社会的贡献。这意味着市场需要一些大赌家们进行投机，好让别人将风险转移给他们。不管赔还是赚，都由他们去好了。这就是风险转移的秘密所在，得找到一些人去捧着那些定时炸弹。但还有第二个准则——握着定时炸弹时，需保证风险资金是别人的。 事实上，衍生品市场上大的风波就是由投机引起的。这些部分可能是由语言歧义带来的——投机和投资之间的界限是非常模糊的。如果你赔了钱，那么你就是投机者；如果赚了钱，那你就是投资者。抑或是相反？ 2004年，油价创历史新高。WTI的油价过了50美元/桶，很明显那些对石油一点都不感兴趣的人，即投机者，持有石油衍生品市场60%的头寸。投资者和交易者该拿这些石油怎么办呢？他们真实目的并不在于实物石油的买卖。投资者和交易者购买衍生品就是冲着价格会上升去的。 此时，油价不再反映市场上潜在的供求关系。投机者通过买卖石油衍生品，对中东市场上的一举一动都做出反应。石油衍生品的交易量甚至达到了全球石油交易量的好几倍。 在货币市场上，实际的交易和投资流只占一个极小的比率——3%左右。其余的都是所谓的“资本流”。这只是对以下事实的模棱两可的说法：为了逐利，投机资本在全球范围内通过光纤通信电缆以光速暴增。所有这一切都是由现金结算衍生品的涡轮增压动力来帮凶协谋的。 衍生品还允许交易商卖空。你可以出售你不拥有的东西。疑惑不解吧？当然，你不曾拥有某些东西，怎么可以卖它呢？即使是最一无所知的买方也不会花钱去买你交不出来的东西啊。为什么你无法交割呢？是的，你不拥有它，否则它就不叫卖空了。这正是第二十二条军规。 衍生品的魅力就在于你可以卖出远期，但你不必今天就交割，你可以在未来再购买实物交割给买方。卖空方赌定价格会下跌，他的收入来自于买方支付的价格减去他购买空头合约中的资产的成本。万一，价格上升的话，卖空方就损失了。 衍生品是投机价格会下降的非常合适的方式。在每一次危机时，卖空方就像贪婪的秃鹫一样盘旋在受伤的国家、货币、商品、企业周围，以图从下降的价格中获取利润。亚洲金融危机时期，卖空方将货币价格压低，让我们许许多多类似印度尼西亚面条工厂的企业最终破产毁灭。 教科书坚持认为衍生品的效率在于他们能够促进价格达到新的水平，并有利于市场的流动性。马哈蒂尔·穆罕默德（Mahathir Mohammed），马来西亚的总理，对于芝加哥学派的有效市场假设不屑一顾。他大声疾呼，一切都是西方资本界、对冲基金、犹太复国主义者和衍生品交易商串通好的阴谋。但是，他却把他们亚洲政府、企业的腐败抛到九霄云外。 衍生品有使不完的杠杆效用。然后，还有杠杆效用。“你必须有杠杆，”尼禄告诉他的客户。“市场，它是不会走到恰当的方向的，”他小声说道，用他那传奇式的技巧同顾客聊上了。“要想赚钱，就得利用杠杆效用。”衍生品有使不完的杠杆效用。 衍生品之所以具有杠杆效用，是因为一切都发生在未来（用尼禄的话说）。我们的麦农今天不必做任何事；当远期合约到期时，他只需交割小麦、拿钱就可以了。面包师也是一样的，他也只需在交割小麦的那一天付钱就行了。延期交割对于农民和面包师都是完美的——他们都能够套期保值。农民在未来才能收获小麦，面包师也只是未来才需要小麦做面包。这就使杠杆效用成为可能，这是个非常复杂的概念。如果你能用自己非常少的钱赚取更多的钱，那你就利用了杠杆效用。又或者，你赔掉好多的钱，通常是你期望风险的好几倍，这时你也是遭受了杠杆效用。 你想对小麦的价格进行投机。你可能知道小麦价格正下跌，或者某些具有抗药性的害虫正在吞噬庄稼，或者将有可能大旱，又或者可能有一些“技术因素”。不管什么缘由，你认为价格会上升，你想利用这一点，所以你想购买小麦。但做这些需要现金。让我们假设你购买了一吨小麦，价格为1 000美元/吨。如你所预测的，价格上升了，达到了1 500美元/吨。每吨小麦，你赚了500美元，占你投资的50%。收益不差，但是你还可以做得更好。 你可以购买一个期货远期：这个花费是最小的。假设银行完全信任你，你不必花钱。消费价格若真如你所预料达到1 500美元，那么你赚了500美元，但是你没有任何成本。此时，你的收益率是无限大的（500美元/0）而不是（500美元/1 000美元）。此时，你就利用了杠杆效用。 现实中，你不可能获得无限的杠杆效用，除非你是非常重要的AAA级企业或者投资者。为确保你有执行合约的能力，你需交纳一些钱，即期货合约中的初始保证金或者银行的抵押存款，以此保证你履约的能力。比如你应该交10%比例（100美元）的资金。这意味着你的回报是激动人心的500%（500美元/100美元）。 如果你想投资更多，比如1 000美元。那么你就可以用现金做抵押，购买10吨小麦期货，而不是1吨现货市场上的小麦实物。如果小麦价格上升到1 500美元(上升50%)，你就可以赚5 000美元（5倍于自己的投资）。但这里埋藏了一个陷阱。万一价格没有上升怎么办呢？价格一旦下降，你的麻烦就大了。比如价格下降10%（为900美元/吨，那么你将失去全部的投资。价格下降到500美元/吨（下降50%），那么你将损失5 000美元（5倍于你的初始投资）。尼禄轻描淡写说道：“你只不过是用5 000美元擦屁股。”杠杆效用极大地增加了你对价格波动的敏感性。 我们其实都在利用杠杆效用。我们借钱买房子。我们的小麦投机者可以借9 000美元，再加上自己的初始投资1 000美元，去购买10吨小麦。问题是，银行家们并不是彻头彻尾的傻瓜，他们不可能根据你的直觉就借给你整个小麦价款的90%。而衍生品提供的杠杆效用比其他任何方式都大。 期权也具有杠杆效用。有好的杠杆效用，也有坏的杠杆效用。购买期权就是好的杠杆效用，原因在于你损失的钱不会超过支付的期权费用。相反，卖出期权，你就碰到了坏的杠杆效用——相当坏的杠杆效用。你的收入仅限于卖出期权所得，但是你潜在的损失却可能是无穷的。期权交易者通常将卖出期权比作“吃进去的像小鸡一样少，拉出去的像大象一样多”。这句话言简意赅地说出了出售期权的杠杆效用。