散户的最后一课——股市天气预报

前面讲过，股价在短期内无法预测，而长期内会向价值回归。那么，是不是意味着分析股票的价值就可以找到股价在长期内的趋势?正是如此，采用这种方法来进行投资分析的就是基本面分析法。 由于股票的价值由其未来的利润而决定，基本面分析法的着手点便是研究公司在未来的赢利情况、计算其价值，然后将价值与价格进行比较，当价格远低于价值时便买入，而当价格达到或超过价值时卖出。 这个原理并不复杂，看完了上面的方法，数学成绩好的同志可能现在已经热血沸腾了：算出现值再拿来与价格对比，连微积分都没有用上，太容易了!——在你挽袖子准备大算一场之前，我不得不来泼盆冷水：基本面分析与数学能力基本没有关系，股神巴菲特就曾说过，他用过的最高级的数学知识也不过就是比率而已。 基本面分析的重点不在数学演算价值，而在于预测赢利。前面讲过，要计算现值，我们必须要知道上市公司未来的利润，即使你有再深厚的数学功底，也不可能爬进时间隧道找到这些数据。所以，价值投资的核心是预测上市公司的赢利，而要做到这样的预测，必须对上市公司的经营状况与其所在的行业有相当深刻的了解，这也就是为什么目前的证券研究人员大都按行业来分工，而所谓“复合型人才”在研究机构特别受欢迎，比如如果你本科学医而硕士学金融，来做医药行业的研究便是左右逢源。 由于基本面分析需要对公司、行业乃至宏观经济有相当全面深刻的了解，我们不是专业人士，不可能具有它所要求的背景知识，这里只讲一种最简单的基本面分析法——市盈率分析。 市盈率等于股价除以每股赢利⑥。从价值投资的角度来讲，股价相当于我们付出的成本，所以是越低越好;而每股赢利可以看成是我们的收益，那便是越高越妙。因此，根据小学数学知识，一只股票的市盈率越低，这只股票的投资价值就越大。为了方便理解，你可以把市盈率当作回收投资的年数，而它的倒数看成收益率(假设前提是赢利不变且不考虑税收问题)。比如，如果一只股票的市盈率为20，那么意味着如果上市公司的利润全部拿来分红，你买入的股票在20年就可以收回全部投资，而年收益率便为5%。在2007年的大牛市中，一些股票的市盈率高达1 000多，也就是投资回收期要1 000多年。换句话说，相当于你在宋朝的祖先买了这只股票，传到你这里才算收回了投资。而一些更夸张的股票市盈率上万，那可能要周口店的“北京人”传到承办奥运会的“北京人”才收得回投资了。 市盈率分析是最简化的一个分析方法，通常来说，不能单依靠它来作为投资决策的标准，原因很简单，它反映的是过去而不是未来的情况。市盈率计算公式中的每股赢利一般是用去年的数据，这说明它只能反映上市公司的历史情况。而我们知道，根据“价值定律”，投资决策最重要的依据是未来的利润。例如，一家上市公司的市盈率现在可能为50，似乎很高，但如果它利润增长非常快，假设在第二年增长了2倍的话，那么其市盈率便可以下降到20以下;相反，一家上市公司的市盈率现在为15似乎正常，但第二年其利润急剧下降了75%，则其市盈率又会急增至60。因此，投资家费雪说：“要判断一只股票是便宜还是标价过高，真正重要的参考依据不是它今年的市盈率，而是它几年以后的市盈率。”所以，一些朝阳行业、快速增长的公司其市盈率偏高，但这不一定表示它股价高于价值;而夕阳行业、赢利下滑的公司，其市盈率较低，也并不能说明它就具有了安全边际。 正因为基本面分析的科学性以及它通过了一些投资家实践的验证，现在许多的机构投资者都宣称自己是“基本面分析师”，忠诚得似乎是在红旗下宣誓的新党员。那么，基本面分析的整体成绩如何呢?它对我们这样的散户是否适用?我不得不遗憾地说：对于散户，价值投资的基本面分析法并不具有太大的意义。 首先，基本面分析需要相当的背景知识，一般散户不具备这个条件。前面提到，进行基本面分析需要对上市公司、行业乃至宏观经济的情况有非常深入的了解，如果你连什么是“存贷利差”“资产负债管理”都搞不清楚的话，你能对银行业的发展作出判断吗?更不要提对某一家具体银行的前景进行分析了。一个奇怪的现象是，许多人认为其他领域需要专业知识，比如开家软件公司你至少得会点什么Java之类的语言吧?但一到炒股，大部分人好像都感觉连智障也可以玩，更不要提什么专业知识了。是的，要进入这个市场很容易，拿出几百元就可以开始买卖了，但是在这个市场上赚钱的人有多少呢?这好比长了两只手的人都能打几下乒乓球，但没有经过专业训练可能拿到比赛冠军吗? 第二是对上市公司未来赢利的预测相当困难。虽然我们散户不具备专业知识，但我们也大可不必为此感到自卑，那些所谓的专业人士虽然EPS⑦、ROE⑧之类的符号能搞出来一大堆，也不是就拿到了童话中的水晶球，可以窥视未来。预测未来是件吃力不讨好的事，随机事件的影响、宏观经济的变化、上市公司原始数据有误等因素，都会影响到预测的正确性。可以说，价值的计算既是一门科学，也是一门艺术。但可惜的是，真正掌握这门技术的人是凤毛麟角，不但非专业人士做不好，专业人士也“专业”不到哪里去。可以这么说，基本面分析犹如股市的天气预报，虽然其原理是科学的，但由于人类知识的局限，仍不可能对上市公司赢利作出精确的预测。并且与天气预报类似，基本面分析也是时间越近预测的准确性越高、时间越远则准确性大大降低。而显然，对于投资决策而言，近期的情况本来就相对明了，只有远期的预测才更为重要。 第三点，我认为也许是最重要的原因，是价值投资观念的普及。根据“博弈定律”，当价值投资被市场认可之后，绝大部分投资者会按照这套理论来进行操作，这会造成什么结果呢?理论上，不会再有价格偏离价值的情况出现，因为一旦价格低于价值，价值投资者就会大量买入，一直到股价上升到等于价值;而价格高于价值时，他们又会大量卖出，直到二者相等。从而，价值投资者将找不到具有“安全边际”的投资对象。一个类似的情况是，概率论比赌博晚出现长达数百年之久，概率论专家伊恩·哈金研究了概率论出现之前的赌博情况，得出这样一个结论：“在当时，谁只要有少量的概率论知识，他也能在一周之内赢得整个高卢。”但现在呢?虽然我读本科时概率论考了97分，但上次在澳门葡京赌场游玩，我也没敢牛皮哄哄地拿出我的概率论成绩单来叫印度保安给我开间VIP房。实际上，我只是躲在角落里玩两港币一次的角子机，而我的概率论知识并没有帮我赚到钱，我跟绝大部分的赌徒一样，为澳门的GDP作出了一点自己微薄的贡献——显然，角子机的设计者本身已经应用了概率论的知识，赌徒不可能再依靠这些知识赢过角子机。当然，不存在具有“安全边际”的投资对象只是理论上的情况，在现实中，由于种种原因，例如人们对“价值”的认识并不统一、因为情绪原因而不能理性地作出投资判断等，市场上还是总会有投资机会存在，但具有“安全边际”的股票会越来越少，“安全边际”的幅度会越来越小。从而，只有价值投资的绝顶高手才有可能获得超额收益，而一般人即使运用了价值投资的方法，也很难跑赢指数。 事实也证明了这一点。美国一些经济学家拿最主流的基本面分析者——基金作为研究对象，将其投资业绩与同期的指数进行对比。研究结果表明，从长期业绩来看，基金的投资业绩败给了指数(见表1)。尽管基金在某些短暂的时期内可能拥有非常好的投资业绩，但总体来说这种优异表现并没有始终如一的连续性，而且投资者也无法预测基金在未来的表现会如何。 价值投资的鼻祖格雷厄姆也颇不情愿地得出结论，人们再也不能依靠基本面分析来获得出色的投资回报了。他在去世前不久说：“我现在已不再倡导为找到更好的投资机会而运用精细复杂的基本面分析技术了。以前，比如40年前我和托德合著的《证券分析》首次出版的时候，进行细致的基础分析还是一项很有意义的事情。但是时过境迁，情况已今非昔比了……(现在)我怀疑再投入大量时间和精力分析基本面信息能够选出足够好的股票是否值得……”在我的理解里，格雷厄姆这番话的实质就是在“规律自动失效”的股市里价值投资虽然具有科学基础，但随着它的流行，市场会变得越来越有效率，采用价值投资法也只能获得平均收益，而不能获得超额收益。另一位高手彼得·林奇从麦哲伦基金退休后也承认说，积极管理型的基金并不会跑赢指数。 你可能还会想到：巴菲特呢?对于巴菲特而言，超额收益当然是显而易见可以获得的，在与指数的赛跑中，巴菲特远远地把指数甩在了后面，距离大得指数连他的屁股都看不见。然而，巴菲特在2008年6月宣布，他将设一“赌局”，押注标准普尔500指数将战胜一个包括数只对冲基金的投资组合。与巴菲特打赌的是一家名为Protégé合伙公司的对冲基金，赌博有效期为10年，即在2017年见分晓，赌注为32万美元。巴菲特也认为主动管理的对冲基金战胜不了指数——这说明什么呢?我认为，他的意思就是说，他跑得过指数，但其他人跑不过。也就是说，他虽然能获得超额收益，但其他人得不到。如果你有兴趣的话，我们也可以来凑热闹打个赌，我也赌对冲基金将败给指数。——你说什么?10年太长了，能不能改为1个月?唉，我对中国股民的这种心态已经见怪不惊了。要知道，如果这场赌博的期限越长，巴菲特取胜的可能性就越大，可能是巴老年事已高，否则按他的性格，他应该是想赌个20、30年的。如果只是1个月，那就是真正的“赌博”了。 看到这里，聪明的你可能会提这样的一个问题：讲了半天，技术分析一点没用，基本面分析有点用却不能获得超额收益，那么，在股市上到底能不能获得超额收益呢?如果能，有什么方法?Good question!接下来我们就来讲这个问题。